Monetizzare il deficit è un’illusione pericolosa

Lo statuto della Bce vieta la monetizzazione del deficit di un singolo stato membro. E lo fa a ragion veduta. Un eventuale intervento della Banca centrale è possibile solo attraverso le Omt. Ecco perché si tratta di una virtù e non di un vizio del sistema.

La Bce e lo spread

 Il governo italiano (quantomeno nella voce del ministro Paolo Savona) insiste nel definire la salita dello spread sui titoli pubblici un falso problema. La soluzione sarebbe semplice: basterebbe che la Banca centrale europea comprasse in modo attivo i titoli di stato italiani e lo spread scomparirebbe. Vale a dire: la Bce dovrebbe finanziare, stampando moneta, l’espansione fiscale di un singolo stato membro dell’Unione. Dimenticando che la monetizzazione del deficit di uno stato membro non è permessa dallo statuto della Bce. E per ottime ragioni di teoria economica.

Un meccanismo di intervento della Banca centrale per l’acquisto selettivo di titoli di stato di un paese esiste già, e si chiama Omt (Outright monetary transactions). Le Omt consistono nell’acquisto diretto da parte della Bce di titoli di stato a breve termine di paesi in difficoltà macroeconomica conclamata. Situazione identificata dal fatto che il paese abbia avviato un programma di aiuto finanziario/precauzionale con il Meccanismo europeo di stabilità. L’Italia però non si trova in uno stato di crisi macroeconomica grave (non è neanche in recessione). Sta invece inducendo una crisi di sfiducia sui propri titoli di stato in modo del tutto discrezionale. Siamo di fronte a un caso scuola di “moral hazard”: mi comporto in modo irresponsabile perché tanto so che ho una assicurazione. Proprio quell’azzardo morale così spesso evocato dai paesi del Nord Europa di fronte a tutte le politiche monetarie non convenzionali della Bce di questi ultimi anni. Non si vede come sia possibile per l’Italia trovare consensi per una strategia di questo genere.

In generale, tuttavia, è possibile immaginare che una banca centrale finanzi stampando moneta il deficit pubblico di un paese (quindi la creazione di nuovo debito pubblico)? È un mondo attraente, in cui lo stato può evitare in futuro di tagliare la spesa o aumentare le tasse per finanziare la restituzione del debito. In linea del tutto teorica, sì, è possibile. Ma a una condizione: che la monetizzazione del deficit sia per costruzione occasionale e del tutto temporanea. Perché giustificata da una recessione conclamata e non da un declino permanente del livello del reddito. Finanziare maggior deficit con moneta in modo sistematico rende infatti la politica fiscale inefficace, anzi solo dannosa.

Monetizzare il deficit è dannoso

Immaginiamo che lo stato annunci in anticipo di aumentare la spesa pubblica del 3 per cento ogni anno, finanziando il tutto con moneta stampata dalla banca centrale. Per le imprese sarà ottimo aumentare i prezzi del 3 per cento, senza produrre di più, perché produrre comunque costa. Se però la cosa avviene in modo occasionale, a parità di salari nominali, i salari reali scenderanno, perché i prezzi salgono. Alle imprese quindi converrà assumere di più.

È facile però immaginare che questa politica non possa essere efficace in modo sistematico. Gradualmente, i lavoratori, vedendo ridursi il loro potere d’acquisto, adatteranno le loro aspettative alla crescita continua dei prezzi. E chiederanno salari nominali più alti per difendere quelli reali. Risultato? In media l’economia crescerà lungo un sentiero con salari nominali e prezzi che aumentano del 3 per cento, ma con salari reali costanti e quindi consumi e produzione costanti.

La conclusione è semplice. In generale, la monetizzazione sistematica del deficit da parte della banca centrale rende la politica fiscale del tutto inefficace. Anzi dannosa. Perché tramite l’aggiustamento delle aspettative degli agenti produce in media solo inflazione, cioè una crescita di prezzi e salari in termini nominali, con potere d’acquisto di questi ultimi invariato. Ecco perché lo statuto della Bce, a ragione, vieta la monetizzazione del deficit di un singolo stato membro. Legandosi le mani in modo credibile a non perseguire una monetizzazione sistematica del deficit (in questo caso prevedendolo nel proprio statuto), la banca centrale orienta in modo corretto le aspettative di inflazione e stabilizza quindi l’inflazione effettiva.

Questa separazione virtuosa tra autorità monetaria e fiscale è oramai patrimonio comune di tutti i paesi con istituzioni economiche avanzate, a cominciare dagli stati fuori dall’euro. Ciò non vuol dire che la banca centrale, in modo occasionale, e in presenza di una crisi finanziaria conclamata, non possa agire da prestatore di ultima istanza. Nel quadro delle Omt è possibile anche nell’area dell’euro, seppure in modo condizionato a un piano di rientro presentato dal paese in difficoltà. Ma è evidente che la condizionalità è una virtù, e non un vizio, del sistema Omt, proprio perché serve a salvaguardare la credibilità e l’indipendenza della Banca centrale dal comportamento irresponsabile del governo di un singolo stato membro. Esattamente la situazione che stiamo vivendo oggi.