Perché è facile speculare sui Btp

Le forti oscillazioni nello spread tra Btp e Bund degli ultimi giorni sono facilitate da alcune specificità: la liquidità del mercato, il ruolo dei futures, il disallineamento negli orari di apertura e chiusura. Ma ci sono alcune soluzioni facili.

Oscillazioni sui titoli di stato

Prima che la Banca centrale europea ribadisse la volontà di sfruttare tutti gli strumenti a sua disposizione, sia in termini qualitativi che quantitativi, per fronteggiare la crisi determinata dal dilagare del contagio da Covid-19, sul mercato dei titoli di stato italiani si è riversata una turbolenza di eccezionale entità.

Lo spread Btp-Bund sulla scadenza decennale ha cominciato ad allargarsi a fine di febbraio, balzando a 170 punti base, dopo aver oscillato per un mese tra i 130 e i 140 punti. In attesa delle decisioni del consiglio direttivo della Bce del 12 marzo il differenziale si era ancora ampliato superando quota 200, per poi impennarsi fino a un picco di 321 punti base nel corso della giornata di mercoledì 18, in cui l’ampiezza delle fluttuazioni ha raggiunto il record di 84 punti.

A determinare questa situazione hanno contribuito le vendite massicce sul mercato future dei Btp, che sono in grado di influenzare consistentemente anche il mercato a pronti (cash), per alcuni motivi.

Chi conclude un’operazione sul cash versa per intero il valore della transazione, mentre sul future si versa solo una piccola percentuale del nozionale del contratto (i cosiddetti margini), per cui quest’ultima attività risulta molto meno rischiosa.

Gran parte delle negoziazioni cash sui titoli di stato italiani si svolge sulla piattaforma regolamentata Mts (mercato telematico dei titoli di stato), dove sono attive solo banche, che hanno limiti di rischio molto stringenti, mentre sul future operano pure investitori istituzionali di ogni tipo, anche fortemente speculativi (ad esempio, gli hedge fund). Ciò determina la presenza sul future di operatori molto più aggressivi che, oltre tutto, non sono soggetti ad alcuna autorità di vigilanza (il cosiddetto shadow banking). Inoltre, talora i future sui Btp vengono usati come approssimazione di altri asset, sia italiani di altra natura sia titoli sovrani periferici che non hanno un mercato altrettanto liquido.

Gli orari di operatività dei mercati cash sono più ristretti di quelli del future, che apre mezz’ora prima la mattina e chiude un’ora e mezza dopo la sera. In periodi di tensione, chi vuole speculare sui Btp ha buon gioco ad approfittare del disallineamento, inserendo prezzi aggressivi quando il cash è chiuso; quest’ultimo ne risulta così pesantemente condizionato in apertura.

Quando sul mercato azionario è stato disposto il divieto di vendita allo scoperto su un ampio elenco del listino, il divario negli orari di apertura ha dirottato sul future dei Btp una parte degli operatori che volevano “andare corti” sull’Italia.

Alla criticità si potrebbe ovviare in maniera abbastanza semplice con un coordinamento tra gli organismi di vigilanza: in Italia, per gli aspetti di abuso di mercato, Consob e in Germania Bafin. Infatti, Mts è una società italiana, mentre Eurex, su cui è negoziato il future Btp, è una società tedesca. In un momento come l’attuale, in cui emerge drammaticamente la necessità di una collaborazione più stretta fra le istituzioni europee, sarebbe un bel segnale e si eviterebbero distorsioni di mercato sistemicamente dannose.