Hedge fund e private equity mettono molto spavento, ma in realtà hanno effetti positivi per le società. Non bisogna erigere barriere. Al contrario, i loro interventi vanno incentivati in un sistema che ha bisogno di rinnovate risorse finanziarie. Si tratta di trovare strade che consentano di conoscere, rendere trasparenti e controllare piani e programmi degli investitori. Per esempio, attraverso la presenza di rappresentanti dei lavoratori negli organi di controllo. Le nuove frontiere della finanza impongono nuove scelte sul terreno delle relazioni industriali.
Hedge fund e private equity mettono molto spavento, evocano terribili minacce predatorie, ma in realtà, quando intervengono sulla governance societaria, non sono poi tanto cattivi quanto sembrano.
Le locuste e la governance societaria
Nella sua ultima Research newsletter, interamente dedicata agli hedge fund, l’European Corporate Governance Institute riassume il contenuto di alcune ricerche che mettono in evidenza gli effetti positivi sulla dinamicità del mercato del controllo societario, sulla valorizzazione degli asset azionari e sugli assetti di governo delle imprese. (1) Ed emerge come solo in un numero limitato di interventi il loro "attivismo" si traduca in un atteggiamento ostile nei confronti della società target, nella maggioranza dei casi si preferisce uno spirito attento, severo, ma cooperativo con il management. Il 23 luglio l’Oecd ha reso noti gli esiti di un approfondito lavoro dove, tra le altre cose, si rileva il miglioramento delle performance delle società conquistate dalle locuste, società che normalmente presentano evidenti segni di debolezza anche sotto il profilo di un efficiente funzionamento dei meccanismi di governance. (2)
Questo non significa che non si senta l’esigenza di regolare un fenomeno sempre più vasto e complesso, anche se un primo ostacolo è definire l’oggetto delle regole. Un hedge fund non è la stessa cosa di un private equity, ma non sempre è facile tracciare nette linee di demarcazione, tanto è vero che l’Oecd preferisce parlare di "private pools of capital".
Le regole dovrebbero, comunque, investire quegli elementi, quali la trasparenza, una adeguata informazione sulle politiche di investimento, solidi presidi contro i conflitti di interesse, che per questi operatori rappresentano ancora un area grigia.
Ma le preoccupazioni più forti riguardano due aspetti: Il primo è stato efficacemente, e con sinistra premonizione, riassunto qualche mese fa da un banchiere: "tutti in questo momento stanno ballando, ma nessuno sa cosa succederà quando la musica si ferma". E infatti, prima che, appunto, la musica cominciasse a fermarsi, il Financial Stabilty Forum nel suo documento di maggio, preoccupato del pericolo di una crisi sistemica, aveva messo l’accento sul controllo dei rischi di controparte e sulle possibili conseguenze di una erosione di liquidità, affidandosi però più ai controlli di mercato che a una disciplina troppo invasiva.
Le locuste e il lavoro
L’altra preoccupazione riguarda il destino degli stakeholder e sopratutto dei dipendenti delle società oggetto dell’attenzione dei private equity. Anche qui non esistono ancora, lo testimonia la ricerca dell’Oecd, dati aggregati che dimostrino con certezza effetti negativi sull’occupazione.
Nel nostro paese l’intervento delle deprecate "locuste" può essere auspicabile non solo per segnalare qualche deficit di governance societaria, ma anche per la ben nota e mai superata esigenza di diversificazione della raccolta delle risorse troppo e tradizionalmente legate al finanziamento bancario.
Sono quindi interventi che non vanno ostacolati con atteggiamenti difensivi, ma al contrario incentivati. E infatti gli ultimi dati disponibili mostrano un trend crescente degli investimenti. (3)
Il problema è che un private equity può dar luogo a rilevanti operazioni di ristrutturazione industriale e di crescita per le imprese, ma può anche seguire logiche speculative di breve respiro con gravi ripercussioni sociali.
Per i rappresentanti dei lavoratori si aprono, allora, nuove frontiere sul terreno delle relazioni industriali perché da un lato non possono erigere barriere, rapidamente destinate a sbriciolarsi, nei confronti delle locuste, dall’altro devono trovare strumenti in grado di aumentare la conoscibilità e il monitoraggio delle imprese nella loro dimensione operativa e finanziaria.
Vecchie ritrosie e nuove frontiere
Non si tratta di riaprire il libro del coinvolgimento dei lavoratori nelle imprese: nel nostro parlamento non si contano più i vari progetti di legge presentati dal dopoguerra a oggi, e tutti senza esito: Ma di trovare nuove strade che consentano di conoscere, rendere trasparenti e controllare i piani e i programmi dei nuovi investitori.
La prima potrebbe essere quella di favorire una attività di monitoraggio attraverso la presenza dei rappresentanti dei lavoratori direttamente negli organi di controllo. Attività che potrebbe coniugarsi con quella auspicabile, ma ancora lontana nel tempo, di investitori istituzionali come i fondi pensione.
In fin dei conti è l’ipotesi alla quale si pensava quando, nella prime stesure dei progetti di riforma delle società di capitali, il cosiddetto modello dualistico contemplava, non l’obbligo, ma la possibilità, rimessa all’autonomia statuaria, di prevedere la partecipazione all’organo di sorveglianza di rappresentanti dei dipendenti.
Questa possibilità è stata, invece, e non si capisce perché, completamente esclusa: un recupero della funzione originaria del sistema dualistico, in coerenza con quanto avviene negli altri paesi che lo hanno adottato, potrebbe essere per i sindacati un utile terreno di confronto sulla governance societaria.
La seconda potrebbe coinvolgere i rappresentanti dei lavoratori nella selezione di figure di amministratori indipendenti (dalla società, ma anche dai sindacati): non è una strada particolarmente nuova, già nelle norme di attuazione dello statuto della società europea si prevede la possibilità di segnalare o raccomandare la nomina di alcuni amministratori.
Sono ipotesi che, naturalmente, meritano approfondimenti e discussioni. Ad esempio, la prima presupporrebbe una revisione legislativa, la seconda potrebbe realizzarsi anche sul paino dell’autoregolamentazione e degli accordi negoziali.
Ma non è solo una questione tecnica; c’è anche una ben nota ritrosia delle parti sociali ad affrontare queste tematiche, o perché si temono gli eccessi della cogestione, o perché si preferisce evitare una eccessiva vicinanza tra capitale e lavoro, conservando le tradizionali posizioni di confronto e conflitto nelle relazioni industriali.
C’è solo da chiedersi se, di fronte ai cambiamenti dei mercati, della finanza, del lavoro e dei capitali, questa ritrosia non corra il rischio di rivelarsi un’arma spuntata e obsoleta.
(1) Ecgi, Research newslettter, n. 4/2007. Hedge Funds and Activism, sul sito www.ecgi.org
(2) Sul sito www.oecd.org/document/
(3) Il mercato italiano del private equity e venture capital nel primo semestre 2007, sul sito www.aifi.it
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Francesco Vella insegna Diritto Commerciale e Diritto Bancario all’Università di Bologna. Nella sua attività di ricerca ha prodotto quattro manuali (tutti editi dal Mulino), quattro monografie e numerose pubblicazioni in volumi collettanei e riviste in materia bancaria, finanziaria e societaria. Ha ricoperto e ricopre incarichi in organismi di controllo e di amministrazione, come amministratore indipendente, in società quotate. E’ tra i soci fondatori dell’Associazione Disiano Preite. È membro della redazione della voce.info.
Stefano Facchini
Il carattere prettamente speculativo degli investimenti da parte dei "private pools of capital" è indiscutibile, così come l’orizzonte temporale di breve-medio periodo per il rientro del capitale "leveraged". In quest’ottica è altamente improbabile che si possano creare le condizioni per una sana e trasparente corporate governance delle aziende acquisite, più probabile invece che si verifichino casi di cooptazione di singoli rappresentanti dei lavoratori scelti in base a criteri di presunta o presumibile "malleabilità". Non a caso si è fatto riferimento ai fondi pensione, esempi di torbida cogestione tra banche, imprese e parti sociali di capitali non propri. Vero che hedge fund e private equity rivolgono le loro attenzioni prioritariamente verso aziende decotte e/o con problemi di governance ed il loro intervento è mirato ad un recupero della redditività e produttività, ma solo in ottica speculativa di breve respiro e l’immediato taglio delle spese in conto capitale e degli investimenti è sintomatico di una sostanziale indifferenza verso i destini dell’azienda nel lungo periodo. Sostanzialmente il compito di dare il colpo di grazia ale prede spetterà allo speculatore che si ritroverà con il cerino in mano quando la musica si fermerà, e tutti gli elementi concordano nel prevedere che questo accadrà molto presto.
Matteo Sulis
La regolamentazione in materia bancaria circa le partecipazioni detenibili in imprese non finanziarie è assai stringente (forse troppo), ma è un atteggiamento di prudenza ormai moralmente radicato. Tecnicamente non vedo troppe differenze con il private equity nella sua forma più pura: apporto di risorse. Le logiche speculative spostano l’attenzione verso regole capitalistiche in cui tutto può ritenersi lecito. Locuste comprese, ma effettivamente se il fenomeno si espande sarà sempre più necessaria una regolamentazione ad hoc di sicura ispirazione bancaria.
Lino
Che glli Hedge Funds abbiano effetti benefici nutro profondi dubbi. Gli stessi che nutro quando si predica la finanza alla americana tanto di moda. Come mai le imprese piú solide e che hanno fatto storia sono state create senza tali strumenti finanziari?
Claudio Cintioli
Temo di non condividere lidea del private equity come locusta (che lottica poi sia speculativa mi pare osservazione banale, quale altra dovrebbe essere?) né che la soluzione a tale presunto problema sia una qualche forma di cogestione dei lavoratori, o di qualsiasi altro soggetto. Nella mia esperienza professionale ho avuto casi di societa che gia esprimevano buone performance e che gestite secondo la best practice internazionale introdotta dalle locuste hanno ottenuto risultati eccezionali in qualche anno, ritornando in seguito ad una compagine societaria di natura piu prettamente industriale, con un ovvio – vorrei dire giusto- sovrapprofitto per il p.equity. Mi pare che la vera funzione sussidiaria del p.e. non risieda tanto nel fornire capitali alternativi ai canali piu tradizionali (proprieta, banche, mercati) ma nella messa a disposizione di quelle risorse che la mancanza di capitali spesso sottende (e che i canali tradizionali non sono in grado di dare, quando addirittura non ostacolano) quali un management di piu alto livello, una migliore organizzazione delle diverse funzioni aziendali, controlli di gestione e di produttivita piu efficienti. E solo in questottica, a mio avviso, che la governance aziendale assume unimportanza cruciale e potrebbe piu agevolmente essere normata analogamente a quanto avviene per gli operatori piu tradizionali del sistema finanziario (banche, assicurazioni, sim, sgr, mercati). Un cordiale saluto al professor Vella mio controrelatore di tesi nel 92.
La redazione
Ringrazio per gli interessanti commenti ( e ricambio i saluti) che confermano le peculiarità dei fondi ma anche un ruolo nella governance societaria. Devo, però aggiungere che dai commenti emerge una conferma della mia osservazione finale circa il possibile ruolo dei rappresentanti dei lavoratori, nei cui confronti si coglie una sfiducia tutta "ideologica". Perchè necessariamente e in astratto un rappresentanre dei lavoratori deve essere "malleabile" ,oppure ispirato ad una logica tutta "collusiva", e non invece svolgere una puntuale azione di monitoraggio?
Enrico Grazzini
La questione della democrazia economica è attualissima soprattutto nell’Economia della Conoscenza dove i knowledge workers costituiscono la principale fonte del valore. Nel capitalismo industriale la gestione delle aziende è sostanzialmente autoritaria e accentrata. Ma ormai siano entrati nell’Economia della Conoscenza. Il problema è di trovare modalità di partecipazione democratica dei lavoratori, e in particolare dei Knowledge Workers, alle attività delle imprese; e di fare in modo che queste forme di partecipazione del lavoro e del "capitale intellettuale" non siano fin dall’inizio del tutto subordinate alla proprietà tradizionale, ma siano davvero autonome e importanti, e vorrei dire, determinanti per lo sviluppo delle imprese e del lavoro. In prospettiva la democrazia economica non dovrebbe essere solo difensiva rispetto alle "locuste" e alla difesa del posto di lavoro ma dovrebbe soprattutto riguardare lo sviluppo delle imprese e del lavoro della conoscenza. La democrazia economica è vitale per lo sviluppo delle aziende ad alta intensità di conoscenza. Bisognerebbe rivisitare criticamente il modello scandinavo e approfondire le possibili soluzioni.