Il taglio dei tassi non è la misura più significativa presa dalla Banca centrale europea. Più importante è l’acquisto di asset backed securities e di covered bonds, che aumenterà la dimensione del bilancio Bce. Speriamo che questo sia un passo decisivo verso il quantitative easing.
TAGLIO DEI TASSI E SVALUTAZIONE DELL’EURO
La riunione del 4 settembre 2014 della Bce ha sorpreso i mercati per l’ulteriore limatura ai tassi d’interesse, già su livelli prossimi allo zero. In realtà, quelli sui depositi delle banche presso la Bce stessa erano addirittura negativi, e da oggi lo saranno ancora di più: le banche dovranno pagare 20 punti base per tenere riserve presso la Banca centrale (in eccesso rispetto alla riserva obbligatoria). Sulla scarsa efficacia di tassi negativi ci siamo già espressi: difficilmente questa misura può convincere la banche a riattivare l’offerta di prestiti alle imprese. Va però riconosciuto che, portando il tasso d’interesse sul mercato interbancario a livelli molto bassi o addirittura negativi, potrebbe indurre le banche a spostare liquidità su altre valute, indebolendo così il cambio dell’euro: questo sì sarebbe un effetto espansivo, di cui abbiamo bisogno.
ACQUISTO DI ABS E DI COVERED BONDS: VERSO IL QE?
Tuttavia, la misura più significativa è il passaggio alla fase operativa dell’acquisto di Abs (asset backed securities). Si tratta di obbligazioni derivanti da operazioni di cartolarizzazione di prestiti alle imprese. Per evitare gli errori del passato, si dovrebbe trattare di titoli semplici e trasparenti, evitando le operazioni complesse che diedero luogo ai toxic assets di triste memoria. Rivitalizzare questo mercato consentirebbe di convogliare verso le imprese un po’ del risparmio delle famiglie raccolto dalle assicurazioni e dai fondi pensione, che potrebbero diversificare il loro portafoglio investendone un quota (anche piccola) in Abs, anziché concentrarla solo sui titoli di Stato. Inoltre, queste operazioni consentirebbero alle banche di risparmiare patrimonio, dando quindi una mano a sostenere l’offerta di prestiti. In aggiunta a questa misura, che era prevista, la Bce ha annunciato a sorpresa l’acquisto di covered bonds: titoli emessi dalle banche a fronte di specifici asset(quali i mutui).
Al di là dei dettagli tecnici (che verranno precisati in ottobre), quello che interessa di più è che Mario Draghi sta gradualmente, ma fermamente, spingendo la Bce verso il quantitative easing. Gli acquisti di Abs vengono denominati dagli addetti ai lavori “credit easing”: interventi su uno specifico mercato per ridare liquidità agli strumenti lì scambiati. Furono attuati anche dalla Fed a partire dal 2008. È interessante notare come Draghi abbia sottolineato che queste operazioni porteranno a un incremento della dimensione del bilancio della Bce. Con un pizzico di ottimismo, possiamo ritenere che rappresentino l’anticamera verso il vero e proprio quantitative easing: l’intervento sul mercato dei titoli di Stato.
Naturalmente, nel completare questo percorso, Draghi troverà resistenze da parte della componente tedesca del Consiglio Bce. Tuttavia, è stato molto chiaro nel discorso di Jackson Hole: il fondamentale svantaggio dei governi europei rispetto a quelli di altri paesi (Usa, Gran Bretagna, Giappone) è che essi non dispongono di un finanziamento di riserva (“backstop for government funding”) da parte della banca centrale. In altre parole, bisogna che la Bce assuma esplicitamente il ruolo di prestatore di ultima istanza dei governi, per metterli al riparo dalla speculazione dei mercati. Il programma Omt è stato molto efficace nella fase di annuncio, portando a una drastica riduzione degli spread sovrani nella zona euro, ma potrebbe rivelarsi insufficiente se messo alla prova, a causa della condizionalità a cui è sottoposto. Convincere i tedeschi ad andare oltre quel programma sarà difficile, ma è vitale per la zona euro. Solo così la politica fiscale potrà contribuire a sostenere la domanda aggregata, condizione essenziale per uscire dalla fase recessiva che stiamo vivendo.
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È professore ordinario di Economia Politica presso l’Università Cattolica di Milano. È direttore di Osservatorio Monetario e membro del Comitato direttivo del Laboratorio di Analisi Monetaria (Università Cattolica e ASSBB). E’ presidente di REF Ricerche. Dal 2018 al 2020 è stato membro del Banking Stakeholder Group della European Banking Authority. Dal 1988 al 1997 è stato economista presso l’Ufficio Studi della Banca Commerciale Italiana (ora Intesa Sanpaolo). I suoi interessi di ricerca si collocano nell’area dell’economia monetaria e finanziaria. Ha scritto numerosi articoli su riviste internazionali e libri; l’ultimo è Monetary policy implementation (Palgrave 2024).
piero
Draghi è bravo a ridurre le dimensioni del bilancio della Bce, ha ridotto il passivo di 1000 mld in un anno, ossia ha tolto liquidità al sistema per tale ammontare, oggi fa gli ABS annunciati a giugno, degli ABS non si sa nulla, come vengono redistribuiti tra i paesi euro, quali sono le qualità che devono avere questi prodotti, vengono sterilizzati gli effetti degli ABS, Draghi non ha detto nulla su questa operazione.
Le solite parole di Draghi il cui effetto dura un giorno, domani i mercati capiranno che non si è fatto niente, al mercato manca la liquidità e le imprese chiudono, il pil diminuisce ecc.
piero
se ancora oggi un QE potrebbe risolvere il problema, nel caso che si aspetti ancora con questa misura, essa non sarà piu sufficiente, si dovranno prendere gli elicotteri e a pioggia distribuire la moneta per ridare lo slancio all’economia.
Giovanni Teofilatto
L’espansioni di attività nella struttura dei pagamenti dell’economia finanziaria permette una grossa opportunità di diversificazione risk-free tale da determinare dei surplus dei vincoli di bilancio (vedi tra l’altro la bilancia dei pagamenti) tale da creare scelte di operazioni sul mercato aperto da parte delle banche centrali delle aree di libero scambio. In altre parole una buona diversificazione di portafoglio può causare una crescita equilibrata dei prezzi dei titoli finanziari evitando così l’emergere di bolle speculative.
Stefano Scarabelli
La zona Euro è il regno dell’arbitrio. 3 anni fa i titoli degli stati periferici erano il demonio, ora godono del sostegno implicito della banca centrale. In una situazione del genere a pensar male ci si azzecca…
Piero
Al momento in cantiere vi sono solo gli LTROs, il resto ABS e COVERED BONDSon si hanno ancora ne gli ammontari ne le modalità, quindi è inutile parlarne, abbiamo poi la riduzione ulteriore del tasso, sono le stesse misure del 5/6.
Queste misure sono state “spacciate” per misure espansive finalizzate a riportare l’inflazione agli obbiettivi della Bce, in prossimità del 2%, combattere così la deflazione imminente.
Nessuno ha voluto spiegare la piccola “s” inserita sulla sigla TLTROs, essa indica che verranno sterilizzati gli effetti sulla liquidità, ancora una volta la Merkel ha riportato a casa i suoi obbiettivi, non vuole l’inflazione, non vuole espropriare i propri risparmiatori; se questi sono i presupposti, penso che alla Germania convenga uscire dall’euro e ritornare al marco, prima che salta tutto. La Merkel non vuole pagare i debiti dei paesi spendaccioni, vuole una moneta forte e non vuole l’inflazione, anche l’asticciola del 2% e’ troppo alta per la loro mentalità, questo pensiero cozza contro l’esigenze degli altri paesi, ricordo che l’ingente debito statale non potrà mai essere pagato se non vi sarà una inflazione prox al 4%, inutile andare avanti con questa commedia riunione di tutti i governi e fare uscire la Germania.
Enzo
Io credo che un ulteriore abbassamento dei tassi di interesse sia un’altra misura palliativa. In presenza di un contesto deflattivo e di una quasi trappola della liquidità il problema non è la banca che non presta ma l’impresa e il cittadino che non chiedono più prestiti. La deflazione non abbassa solo i prezzi ma uccide i profitti, gli investimenti e la fiducia nell’outlook economico futuro. Inoltre, il mercato dell abs sembra davvero avere un valore marginale in Europa ammontando a poco più di 1 miliardo di euro. Perfino il QE che è ancora in bilico potrebbe non servire più a niente in tale contesto economico. Allora mi chiedo: Perché non prestare direttamente agli stati operando direttamente nel mercato primario dei titoli per un certo periodo di tempo? so che è impossibile per via dei trattati e per i limiti intrinseci dell’unione ma l’unico modo per combattere la deflazione è attraverso un serio programma di investimenti in ricerca innovazione, energie rinnovabili, scuola, e welfare anche in deficit che faccia ripartire l’economia. Mi piacerebbe sapere cosa ne pensa. Cordialmente. Enzo.
Piero
Per evitare veri interventi di politica monetaria, alcuni economisti affermano che la politica monetaria da sola non può risolvere la crisi. Giusto, ma ognuno deve fare la sua parte, i singoli stati hanno sottoscritto il fiscal compact che li obbliga a fare delle cose semplici, la riduzione del debito. Per ottenere la riduzione del debito deve aumentare il Pil, quindi devono essere più competitivi, quindi riforme del lavoro, della giustizia, fiscale ecc.
Chiaro che ad ogni singolo stato dovrà decidere come fare la riduzione delle spese, dovrà decidere il livello di stato sociale che vuole mantenere.
Ciò però non deve essere una giustificazione per chi gestisce la politica monetaria, considerato che le due politiche vengono gestite da due soggetti diversi, la Bce per quanto concerne quella monetaria, i singoli stati per quella di bilancio, se ognuno aspetta la mossa dell’altro, nessuno si muove e la crisi si avvita sempre di più. Ognuno quindi faccia la sua parte, la Bce faccia dubito una vera politica monetaria espansiva in termini di aumento della base monetaria e quindi della liquidità, non faccia il gioco delle tre carte come gli ABS, gli Tltros, i Covered bonds, ricordo a Draghi che gli attivi delle banche sono pieni di: titoli di stato e di crediti deteriorati. Se la Bce, giustamente non voglia comperare i crediti deteriorati, deve acquistare i titoli di stato, le banche non hanno spazio per fare ulteriore credito, hanno l limite posto dall’unione bancaria.
Maurizio Cocucci
Personalmente non credo verrà mai attuato in Europa un programma di Quantitative Easing, così come non credo che la maggior parte dei membri del Comitato Direttivo sia a favore. Nel semplificare (un po’ troppo a mio avviso) si da l’impressione che sia la sola Germania ad essere contraria ma verosimilmente è l’esatto opposto, sono isolati coloro che la chiedono. Converrà prof.Baglioni che una cosa sono i commenti fatti da rappresentanti del mondo politico e altro ciò che fanno quelli istituzionali nelle sedi competenti (Bruxelles) e soprattutto per quanto concerne la politica monetaria la posizione del governatore della Banca d’Italia Ignazio Visco. A livello accademico non vedo i vantaggi di un acquisto di titoli del debito visto che il fine principale è quello di abbassare i tassi di interesse (ma lo sono già) e di aumentare la liquidità delle banche spingendole così a prestare denaro a famiglie e imprese. Va però precisato che oggi come oggi non è il denaro che manca, le banche ne hanno potenzialmente quanto ne vogliono, ma gli investitori, d’altronde chi investe in un momento di forte stagnazione con prezzi alla produzione in calo? Occorre quindi ridurre la spesa pubblica per ridurre la pressione fiscale aumentando il reddito disponibile dei consumatori (e quindi della domanda aggregata) e ridurre contestualmente il prezzo dei prodotti o eventualmente aumentare i margini di profitto visto che l’inflazione da noi è stata spinta proprio dall’aumento delle imposte.