QUANDO IL MERCATO GIUDICA CON LO SPREAD

Che effetto hanno le notizie politiche sull’andamento dello spread sui titoli di Stato? Un’analisi statistica della differenza tra lo spread dei Btp italiani e dei titoli di Stato spagnoli rispetto ai Bund tedeschi mostra come questa differenza aumenti significativamente – a danno dell’Italia – quante più notizie sulla manovra finanziaria hanno pubblicato i quotidiani italiani il giorno precedente (e in particolare il Corriere della Sera). Dall’altro lato, questa differenza diminuisce – a vantaggio dell’Italia – quante più notizie a proposito delle intercettazioni ha pubblicato il Corriere il giorno precedente. Dal lato spagnolo, forse aveva ragione Giulio Tremonti: vi è qualche segno di miglioramento dello spread quante più notizie sulle elezioni (anticipate) sono pubblicate il giorno precedente su El Mundo.

NOTIZIE E REGRESSIONI

Come raccontato da Tito Boeri in un articolo recente, durante l’estate la differenza tra lo spread tra i Btp italiani a dieci anni e i Bund tedeschi e il corrispondente spread per i titoli spagnoli è aumentato sensibilmente: lo spread sui titoli italiani ha sorpassato (definitivamente?) quello sui titoli spagnoli. Nel breve termine, in assenza di aggiornamenti sull’andamento del deficit pubblico nei due paesi, le notizie politicamente rilevanti possono avere un’influenza sugli spread, in quanto contengono informazioni importanti a proposito dell’evoluzione futura degli equilibri politici, e delle pubbliche finanze in particolare.
Mischiando politica e finanza, hanno probabilmente ragione coloro che identificano nella quotazione dei titoli di stato di un dato paese il risultato di un referendum continuo da parte degli investitori sulle pubbliche finanze del paese stesso. Un cattivo esito di questo referendum è costoso per lo stato: se il prezzo dei titoli di stato scende, il tasso di interesse ottenibile dai risparmiatori aumenta, ed è verosimile che lo stato dovrà offrire un tasso più elevato quando emetterà nuovi titoli.
Naturalmente, non esiste nessun esperimento attraverso cui analizzare gli eventuali effetti causali delle notizie politiche sull’andamento degli spread. Tuttavia, è possibile effettuare in maniera sistematica un’analisi descrittiva, con il fine di spiegare la differenza tra gli spread italiani e spagnoli in funzione del numero di notizie politicamente rilevanti pubblicate sui principali quotidiani dei due paesi.
Nella fattispecie, sfruttando gli archivi online del Corriere della Sera e di Repubblica e l’archivio Dow Jones-Factiva per El Mundo ed El País, ho raccolto il numero di articoli giornalieri in cui comparivano i seguenti termini: nel caso di Corriere e Repubblica ho cercato la parola “intercettazioni” per catturare le notizie a proposito delle conversazioni private del premier, e la coppia di termini “manovra” ed “economia” per le notizie sulla faticosa redazione e approvazione della manovra finanziaria. Nel caso dei giornali spagnoli, ho cercato la coppia di parole “elecciones” e “Zapatero” per misurare le notizie sulle elezioni anticipate, “recortes” ed “economía” per le notizie sui tagli fiscali e l’espressione “reforma laboral” per la riforma del mercato del lavoro. (1) Per quanto riguarda l’intervallo temporale, mi focalizzo sui mesi che vanno dal giugno al settembre di quest’anno.
Per analizzare la correlazione tra spread e notizie, utilizzo un modello di regressione multivariata, cioè un modello che tiene conto in maniera congiunta di un numero ampio di variabili: il fine di ciò consiste nell’evitare di “prendere lucciole per lanterne”, ovvero di attribuire a una certa variabile un effetto che è invece dovuto a un’altra variabile a cui non si è pensato (cosiddetta variabile omessa) ma che è sistematicamente correlata alle variabili a cui siamo interessati (differenza tra spread e notizie). Nella fattispecie, in ogni regressione tengo conto di un trend lineare, cioè del fatto che la differenza tra gli spread sembra aumentare col tempo a prescindere dal ruolo giocato dalle altre variabili, e del valore della differenza tra spread nel giorno precedente, poiché tale variabile è caratterizzata da un fattore inerziale importante. (2)

QUANTO COSTANO GLI ARTICOLI SULLA MANOVRA

I risultati di questa analisi appaiono nella tabella 1: poiché le notizie sui quotidiani collocati nello stesso paese sono fortemente correlate tra loro (rendendo difficile distinguere l’effetto di un quotidiano o dell’altro), nelle prime quattro colonne considero le quattro combinazioni possibili tra giornali italiani e spagnoli, prendendo un quotidiano per ogni paese; nella quinta colonna considero invece tutti e quattro i quotidiani contemporaneamente.

La prima riga della tabella mostra come la differenza tra gli spread aumenti a danno dell’Italia quante più notizie a proposito della manovra finanziaria vengono pubblicate dal Corriere della Sera il giorno precedente. Il loro numero varia durante il periodo da un minimo di zero a un massimo di dieci, con una media di 3,8 articoli e una deviazione standard di 2,75. Dato un coefficiente nella prima colonna di 0,363, si deduce che un aumento di una deviazione standard nel numero di notizie sulla manovra finanziaria – tenendo conto di tutti gli altri fattori – si associ in media con un aumento di un punto base nella differenza tra spread (cioè un centesimo di punto percentuale). Nell’intervallo considerato, i giorni con un numero di notizie sulla manovra superiore a otto sono il 29 giugno (appena dopo le voci sulle dimissioni di Tremonti), il 7 e l’8 luglio (dichiarazione di Tremonti: “Chi mi attacca danneggia il paese”), il 14 agosto (varo della manovra), il primo settembre (appena dopo il balletto sul cambio della manovra), il 14 settembre (Berlusconi a Strasburgo per presentare la manovra) e il 22 settembre (dichiarazione del Tesoro: non serve un’altra manovra). In generale, vi sono più notizie sulla manovra quanto più il suo iter di approvazione appare come accidentato e quanto più il suo contenuto viene contestato o ritenuto modificabile in toto. Evidentemente è impossibile identificare in maniera rigorosa un rapporto causale con questo tipo di dati, ma è interessante notare come rallentamenti e contestazioni della manovra siano correlate con un peggioramento dello spread a danno dei titoli di stato italiani.

UN SOLLIEVO DALLE INTERCETTAZIONI

Dall’altro lato, la seconda riga nella tabella mostra come un aumento nel numero di notizie sulle intercettazioni ancora sul Corriere della Sera si associ significativamente con una diminuzione nella differenza degli spread, cioè a vantaggio dell’Italia. Nell’intervallo considerato gli articoli sulle intercettazioni oscillano tra un minimo di zero e un massimo di diciassette, con una media di tre articoli circa e una deviazione standard di 3. Dato un coefficiente di -0,225 nella prima colonna, un aumento di una deviazione standard nel numero di articoli sulle intercettazioni si associa a una diminuzione di circa 0,7 punti base nella differenza tra gli spread. Ancora una volta è difficile raggiungere conclusioni incontrovertibili sulla base di questi semplici dati, ma un’ipotesi coerente con il risultato è che gli investitori finanziari apprezzino maggiormente i titoli di Stato italiani quando sembra aumentare la possibilità di un affondamento giudiziario del premier Berlusconi, a motivo delle intercettazioni con Tarantini e Lavitola.
È anche interessante notare come queste correlazioni siano significative soltanto nel caso di articoli pubblicati sul Corriere, non su Repubblica: da questo punto di vista, appaiono di maggior peso le prese di posizione critiche e le scelte di copertura mediatica da parte di un quotidiano sicuramente più vicino al governo in carica rispetto a Repubblica.
Infine, i dati hanno qualcosa da dire anche su Giulio Tremonti e sulle sue dichiarazioni (dal sen fuggite?) a proposito dell’effetto benefico delle elezioni anticipate annunciate da José Luis Zapatero sullo spread dei titoli spagnoli. Il risultato dal punto di vista statistico non è molto robusto, cioè è statisticamente significativo soltanto in un caso, ma la differenza tra gli spread italiano e spagnolo aumenta a vantaggio della Spagna quante più notizie sulle elezioni sono pubblicate da El Mundo il giorno precedente. L’ampiezza dell’effetto è di circa 0,6 punti base in più per ogni deviazione standard in più di articoli sulle elezioni.
Sono così influenti i giornali italiani e spagnoli? A pensarci bene, forse sono le notizie in sé ad avere qualche influenza, e dunque la strada più corretta consiste nell’analizzare gli effetti immediati dei lanci d’agenzia sull’andamento minuto per minuto degli spread. Tuttavia, poiché si tratta di notizie politiche, è forse altrettanto rilevante che gli investitori sappiano che i cittadini dei paesi coinvolti sono consapevoli di tali notizie. (3) In un paese democratico è l’opinione pubblica, e non il singolo lancio d’agenzia, che prima o poi finisce per riversarsi in un risultato elettorale.

(1) Utili suggerimenti relativi alle parole chiave sui giornali spagnoli mi sono stati forniti da Samuel Bentolila.
(2) Nota tecnica: dal momento che il termine d’errore nella regressione potrebbe essere serialmente correlato, utilizzo il modello Prais-Winsten (nel programma Stata: comando prais con opzione robust).
(3) Sul diverso ruolo delle notizie e della consapevolezza della diffusione delle notizie stesse, si veda Gur Huberman e Tomer Regev (2001), “Contagious Speculation and a Cure for Cancer: A Nonevent that Made Stock Prices Soar” Journal of Finance, 55(1): 387-396. Disponibile qui: http://www0.gsb.columbia.edu/faculty/ghuberman/PDFpapers/CancerCure.pdf