Un’Opa a misura di impresa

Il decreto “competitività” introduce una nuova disciplina sull’offerta pubblica di acquisto per le Pmi, che possono determinare autonomamente le soglie oltre le quali scatta l’obbligo di lanciare l’offerta. È diretta a favorire la quotazione delle piccole società, ma potrebbe essere utile a tutte.
LE NUOVE SOGLIE DELL’OPA
Una delle novità più importanti del decreto “competitività” (24 giugno 2014, n. 91, convertito dalla legge n. 116 dell’11 agosto 2014) è la modifica delle “soglie” il cui superamento comporta l’obbligo di lanciare l’offerta pubblica di acquisto totalitaria sulle società quotate. L’obiettivo della modifica è quello di diversificare le regole nell’ambito delle società quotate, prevedendo una disciplina speciale per le piccole medie imprese quotate, e cioè quelle con fatturato sino a 300 milioni di euro o con capitalizzazione media di mercato inferiore a 500 milioni di euro. La nuova disciplina lascia la libertà agli statuti delle Pmi di prevedere una soglia comunque non inferiore al 25 per cento né superiore al 40 per cento; una libertà statutaria giustificata dall’esigenza di assecondare la profonda diversificazione che presenta la struttura proprietaria delle Pmi. È evidente, quindi, che, attraverso una maggiore flessibilità della disciplina, si persegue l’obiettivo di agevolare la strada verso la quotazione delle imprese di minori dimensioni alla ricerca di capitali. Il confine minimo del perimetro (il 25 per cento) è una scelta libera del regolatore, fatta probabilmente alla luce di una analisi degli assetti proprietari delle nostre imprese, mentre su quello massimo (il 40 per cento) non c’era una grande libertà di scelta: infatti le direttive comunitarie impongono sempre l’obbligo di Opa totalitaria quando la percentuale raggiunta dallo scalatore sia tale da consentire il controllo della società target, e quindi era impossibile un tetto statutario di esonero dall’obbligo di Opa per chi avesse raggiunto, ad esempio, il 50+1 per cento dei voti.
IL RUOLO DELLO STATUTO
Il testo della norma in alcuni passaggi non brilla certo per chiarezza e lascia aperti alcuni rilevanti problemi applicativi, ma al di là dei profili tecnici, la soluzione adottata per le Pmi, proprio perché ispirata a criteri di flessibilità e di valorizzazione dell’autonomia statutaria delle imprese, è da valutare positivamente. E anzi ci si può chiedere se il modello adottato per le Pmi non possa essere esteso a tutte le società quotate, sostituendo così le soglie obbligatorie previste dalla legge oggi vigente. Una modalità per certi aspetti preferibile perché non creerebbe incertezze analoghe a quelle che si incontrano adottando il criterio dell’accertamento in concreto del cambio del controllo. E sarebbe anche coerente con il ruolo centrale che gli statuti ricoprono nella disciplina dell’Opa, nel definire il grado di contendibilità della società sotto molti altri profili. Il ruolo dello statuto è importante per quanto concerne la passivity rule (articolo 104 del Tuf); infatti il nostro ordinamento consente che lo statuto la possa disapplicare, favorendo così l’adozione di misure difensive (ad esempio da parte degli amministratori). E il legislatore ha anche deciso di non imporre la regola della “neutralizzazione”, che permette, appunto, di neutralizzare le clausole statutarie (ad esempio sui diritto di voto o sui limiti alla circolazione delle azioni) in grado di bloccare sul nascere ogni tentativo di Opa. In sostanza, già oggi, si possono rendere meno contendibili le società quotate, disapplicando la passivity rule e non applicando la regola di neutralizzazione, e in questo quadro non sarebbe affatto stravagante che si potesse determinare anche la soglia che fa scattare l’obbligo di offerta totalitaria. Al contrario, se si rinuncia ad accertare il concreto cambio del controllo capace di far nascere l’obbligo di offerta, ancorandosi alla determinazione statutaria della soglia, e rimettendo allo statuto la fissazione della percentuale minima dei titoli che lo scalatore deve acquisire per essere obbligato al lancio dell’offerta totalitaria, si compie una scelta amica del mercato, offrendo agli investitori maggiori certezze circa il reale grado di contendibilità della società, e favorendo così scelte di investimento che tengano conto anche di questo tratto fisionomico della società.