Categoria: Unione europea Pagina 63 di 99

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L’uscita della Grecia dall’Eurozona rafforzerebbe la stessa area euro, e quindi sarebbe un bene per la moneta europea, per svariati motivi.

L’EURO SI RAFFORZA

In primo luogo, gli altri paesi dell’Eurozona con finanze pubbliche a rischio si impegnerebbero con maggior vigore a seguire politiche di rientro del debito, dal momento che l’uscita da una unione monetaria con reintroduzione della propria valuta non è mai stata, storicamente, un’esperienza positiva per il paese coinvolto (si pensi soltanto all’impatto inflazionistico).
Il rischio-contagio verrebbe quindi minimizzato, sempre che i governi di quei paesi siano intenzionati a mettere ordine nelle proprie finanze in modo credibile e sostenibile. Dopo un’iniziale fase di debolezza, i mercati probabilmente premierebbero l’euro: accoglierebbero favorevolmente questi eventi anche perché un’Eurozona più forte comporterebbe una bassa probabilità che la Bce si impegni nuovamente in “Non Standard Operations”, cioè nell’acquisto di titoli di stato di paesi membri in difficoltà. La presenza di un attore come la Bce, infatti, provoca distorsioni sul mercato e non permette agli spread di esprimere pienamente la valutazione dei mercati sul merito del credito dei vari paesi.

PAGANO LE BANCHE

Ci sarebbero sicuramente dei perdenti all’interno dell’Eurozona, in particolare le banche che detengono il debito greco, che si troverebbero davanti la strada della ristrutturazione del debito (a quel punto, estero) della Grecia. Un film già visto nel caso delle ristrutturazioni di Russia, Messico e tanti altri paesi nel corso degli anni Ottanta e Novanta. Ma, a questo punto, sarebbe una negoziazione tra la Grecia e le banche, senza che sia necessario alcun intervento da parte dei governi europei. Se l’esposizione verso la Grecia fosse elevata, e quindi le perdite associate alla ristrutturazione anch’esse elevate, gli azionisti delle banche coinvolte sopporterebbero le perdite sia sotto forma di mancanza di dividendi o, nei casi più gravi, per la diluizione del capitale a causa dell’aumento di capitale necessario per salvaguardare la stabilità della banca stessa. Probabilmente assisteremmo all’entrata dello stato nel capitale delle banche. Anche in questo caso, sarebbe un’esperienza già provata, anche di recente, nel Regno Unito e negli Stati Uniti. Sarebbero costi di breve periodo e, una volta “puliti” i propri libri dal debito greco, le banche potrebbero concentrarsi a fare il loro lavoro. Una volta ristabilita la loro redditività e solidità, la partecipazione statale sarebbe venduta (è da sottolineare come spesso un tale esercizio abbia prodotto profitti per le casse statali, si pensi alla Resolution Trust Corporation americana nel caso delle crisi delle casse di risparmio statunitensi o ai capital gain ottenuti dal governo Usa grazie ai fondi Tarp).
In ogni caso, quale alternativa è più “politicamente vendibile” ai propri elettori: un aumento delle tasse per coprire i trasferimenti alla Grecia con una buona probabilità che il debito greco venga ristrutturato (e che quindi parte di questi soldi vadano persi), oppure un aumento delle tasse per finanziare la ricapitalizzazione di banche che poi verranno privatizzate con ragionevoli aspettative di ottenere un capital gain (e quindi tasse e/o costo del capitale più bassi) in un futuro non tanto lontano?
Non esistono oggi meccanismi che permettono l’uscita di un paese dall’Eurozona, a parte la decisione unilaterale del paese stesso (che molto probabilmente comporterebbe anche un’uscita dall’Unione Euopea tout court). Sarebbe politicamente improponibile che i paesi membri votassero sull’espulsione di un paese dall’Eurozona. Non resta, quindi, che la decisione unilaterale della Grecia. Negli ultimi dodici mesi il governo greco ha dimostrato una scarsa volontà politica di consolidare le proprie finanze pubbliche e periste un vasto dissenso popolare verso le timide riforme adottate fino ad ora: forse un’uscita della Grecia dall’Unione Europea non è così impensabile come qualche tempo fa. L’Unione Europea e l’Eurozona non dovrebbero versare lacrime se una tale evenienza si verificasse.

La crisi greca è stata gestita davvero male e ha provocato un notevole aumento dei suoi costi. Ma il caso Grecia mette in luce la debolezza della governance europea e la mancanza di leadership dei governanti. Che si sono mossi sotto la pressione di scadenze elettorali immediate, senza una visione di lungo periodo. Per evitare che si ripetano gli stessi errori, si deve fare un salto di qualità, puntando su un grado di integrazione maggiore dell’attuale. Un primo passo potrebbe essere quello di affidare la gestione delle crisi debitorie a un organismo tecnico e indipendente.

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Grazie dei commenti. È bene chiarire che non si dovrebbe fare alcuna distinzione tra diverse categorie di detentori dei titoli di stato greci destinati a diventare junior rispetto al credito vantato dallo Efsf. Ovviamente non sarebbe tollerabile (e neanche legalmente possibile) danneggiare maggiormente i piccoli risparmiatori. Questi ultimi sarebbero danneggiati al pari delle banche e degli altri investitori istituzionali da un calo del valore dei titoli in seguito al buyback. D’altronde, come spiego nell’articolo, una qualche forma di trasferimento di ricchezza dai detentori di titoli circolanti sul mercato allo stato debitore è necessario, affinché l’operazione sia utile ad alleggerire il peso del debito per la Grecia. La soluzione avanzata nell’articolo (buyback finanziato da un prestito senior da parte dello Efsf) mi sembra la meno traumatica. Può sembrare un intervento forzoso, come osserva un lettore, e in un certo senso lo è, poiché introducendo un nuovo creditore senior (lo Efsf) produce una svalutazione dei titoli in circolazione. Tuttavia l’operazione si baserebbe sulla partecipazione volontaria dei creditori: ciascuno può decidere se vendere i suoi titoli oppure no. Inoltre essa non modifica unilateralmente alcuna caratteristica dei titoli in circolazione: valore facciale, interessi, scadenza. Ciò avrebbe il vantaggio, ad esempio, di non fare scattare la clausola di credit event  nei Cds; probabilmente consentirebbe alla Bce di continuare ad accettare i titoli di stato greci come collaterale nelle operazioni di politica monetaria. Per queste ragioni, la soluzione proposta nell’articolo (leveraged buyback con status di creditore privilegiato dello Efsf) mi sembra preferibile al buyback puro (finanziato dalla stessa Grecia con risorse proprie) e ad altre soluzioni già discusse in lavoce.info.   

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