Anche ammesso che il governo Papandreu riesca a ridurre la spesa complessiva al ritmo di 2,5 punti di Pil all’anno, la Grecia dovrà rimanere a lungo sotto la tutela dell’Europa, non basteranno le misure tampone. Per questo è positivo che si pensi alla creazione di un Fondo monetario europeo. Ma la vera questione posta dalla vicenda greca è che se l’Europa non saprà esprimere adeguate istituzioni e strumenti, difficilmente l’euro sopravvivrà alle prossime crisi.
Il 5 marzo il parlamento greco, dopo le consultazioni del primo ministro Papandreu con la Commissione europea, la Banca centrale europea e il Fmi, ha approvato il piano di austerità, destinato a rassicurare i mercati sulla solvibilità del debito. (1) Il piano prevede una correzione di bilancio per 4,8 miliardi di euro, circa 2,5 punti di Pil, suddivisa tra riduzioni delle spese (taglio del 30 per cento a tredicesime e quattordicesime e congelamento delle pensioni nel pubblico impiego) e aumenti di entrate (più 2 per cento per lIva, più 20 per cento per le aliquote delle imposte su beni di lusso, tabacchi, alcolici, benzina).
Mentre monta la protesta delle categorie più colpite (tassisti, insegnanti e portuali, sindacati), sembrerebbe prendere finalmente forma il sostegno di emergenza dei partner europei: secondo le agenzie di stampa, non confermate dalle fonti ufficiali, verrebbe creato un fondo di garanzia di 20-25 miliardi che permetterebbe a due banche pubbliche, la KfW tedesca e la Caisse de Dépots francese, di sottoscrivere i titoli greci che il mercato non fosse disposto a rinnovare. Tale fondo sarebbe finanziato per 5 miliardi dalla Germania e per il resto dai paesi membri dalla Bce sulla base delle rispettive quote nella banca centrale. Nel frattempo, lultima asta dei titoli decennali del tesoro ellenico è stata un successo: tutti i titoli offerti sono stati sottoscritti, al tasso del 6,4 per cento, e lagenzia di rating Moodys ha deciso di non declassare il debito greco confermandolo ad A2 . Questo giudizio permetterà alle banche di continuare a utilizzare il debito greco come collaterale presso la Bce a fronte delle operazioni di rifinanziamento. Sono segnali buoni: pericolo (default e contagio) scampato?
Per rispondere occorre valutare i seguenti aspetti della manovra di aggiustamento: a) quanto è adeguata la sua entità rispetto agli obiettivi di stabilizzazione; b) quanto a lungo dovrà durare per dare i frutti sperati.
Figura 1
Source: EIU
LENTITÀ DELLA MANOVRA
Molti osservatori della crisi greca hanno posto laccento sul debito pubblico e sul dissestato bilancio. Eppure il problema più grave, sia in termini di entità sia di implicazioni sulla stabilità finanziaria dellEuropa, è rappresentato dalla solvibilità del debito estero (lItalia qui è messa bene), pubblico e privato, che tra laltro è notoriamente il miglior indicatore (early warning) delle crisi di debito sovrano. A causa di una continua perdita di competitività (apprezzamento del cambio reale, vedi figura 1), molti Gipsi (Grecia, Irlanda, Portogallo, Spagna, Italia) hanno vissuto al di sopra dei propri mezzi, importando beni per un valore maggiore di quelli esportati, e dunque indebitandosi col resto del mondo. Grazie alladozione delleuro, si sono potuti indebitare a interessi bassi sui mercati internazionali, senza neppure lonere di dover spendere le proprie riserve ufficiali per mantenere una parità fissa.
La tabella 1 mostra una stima (range) del debito estero (netto) rapportato al Pil, e del saldo commerciale (esportazioni meno importazioni) del 2009 dei Gipsi. Nella terza colonna ho calcolato (un range per) il rapporto saldo commerciale/Pil che è necessario a pagare gli interessi che maturano sul debito. (2) Questo saldo commerciale stabilizzante rappresenta dunque lavanzo necessario per arrestare la crescita del rapporto debito estero/Pil. Per la Grecia l’indicatore assume un valore molto elevato, compreso tra 3,4 e 5,2 punti di output. Confrontando il surplus stabilizzante con il deficit commerciale greco del 2009, -13,3 punti di Pil, si vede che laggiustamento richiesto per stabilizzare il rapporto debito estero/Pil si colloca tra i 16,7 (= 3,4 + 13,3) e 18,5 ( = 5,2 + 13,3) punti del reddito nazionale. Ma cosa significa questo aggiustamento?
Ricordiamoci che il saldo commerciale di un paese è contabilmente uguale alla differenza tra quanto produce in un anno (il Pil) e quanto spende complessivamente (per consumi, spesa pubblica e investimenti). Dunque la Grecia, per arrestare da subito la crescita del rapporto debito estero/Pil dovrebbe ridurre la spesa complessiva in rapporto al Pil per quasi un quinto (!). Come fare? Se vuole restare nelleuro, ma è lecito chiedersi se le convenga, la Grecia non potrà evidentemente ricorrere al rimedio meno costoso in termini sociali: la svalutazione competitiva. Non rimangono perciò che massicci tagli al bilancio e/o a salari e stipendi. Questo suggerisce che la manovra appena varata, che ammonta al 2,5 per cento del Pil, rappresenta circa un settimo dei tagli complessivamente necessari a garantire la solvibilità del debito estero.
Tabella 1
| net external debt/GDP | stabilizing trade balance/GDP | actual trade balance/GDP | adjustment/GDP | |
| GREECE | 113,6 – 174,8 | 3,4 – 5,2 | -13,3 | 16,7 – 18,5 |
| PORTUGAL | 79,9 – 232,6 | 2,2 – 6,9 | -10,2 | 12,4 – 17,1 |
| SPAIN | 132 – 57,1 | 1 4,6 | -5,3 | 6,3 – 9,9 |
| ITALY | 57 – 125,1 | 1,7 – 3,7 | 0,6 | 1,1 3,1 |
| IRELAND | 83, 3 – 928,3 | 27,4 – 83,3 | 19,3 | -16,8 – 8,1 |
Source: (Gross) debt data from Joint IMF WB BIS OECD Hub; trade balance from EIU; stabilizing trade balances are authors calculations. As net foreign debt figure are not available, a range has been estimated as follows: the upper bound is equal to gross debt, therefore assuming foreign assets = 0; the lower bound is estimated by public external debt, thus assuming private external assets= private external debts
DURATA DELLA MANOVRA E RAFFORZAMENTO DELLE ISTITUZIONI EUROPEE
La figura 2 descrive levoluzione del rapporto debito estero/Pil (compreso nella striscia blu) nellipotesi (volutamente eroica) che il governo Papandreu riesca a ridurre la spesa complessiva rispetto al Pil (riesca cioè a migliorare il saldo della bilancia commerciale, la striscia rossa) al ritmo di 2,5 punti di Pil allanno. (3) Poiché nei primi tempi queste manovre non sono sufficienti ad arrestare la crescita dellindebitamento estero, il debito continuerà ad aumentare per circa otto anni (!), dopo aver raggiunto un picco compreso tra 1,5 e 2,5 volte il prodotto interno lordo.
Per parecchi anni la Grecia, se decide di restare nelleuro, dovrà rimanere sotto la tutela dellEuropa: misure tampone non basteranno. È quindi da accogliere positivamente la notizia che il ministro delle Finanze tedesco Wolfgang Schäuble abbia messo sul tappeto il tema della creazione di istituzioni europee (un Fondo monetario europeo, Fme) in grado di prevenire e soprattutto di gestire le crisi di insolvenza sovrana, unidea lanciata il mese scorso da due economisti, Daniel Gros e Thomas Mayer. (4) Alla luce del patetico fallimento del Patto di Stabilità, (5) la questione posta dal caso Grecia non è se sia compito dellEuropa o del Fondo monetario tamponare la crisi: è che senza adeguate istituzioni e strumenti, leuro difficilmente sopravvivrà alle prossime crisi.
Figure 2
Source: see Table 1
(1) Questo articolo riprende un mio intervento al convegno Chi controlla Eurolandia? Strumenti e prospettive dopo il caso Grecia, Ispi, Milano 4 marzo 2010. Ringrazio perciò i partecipanti, delle cui osservazioni ho beneficiato, e in particolare Franco Bruni, Antonio Missiroli, Paolo Magri, Giovanni Roggero Fossati, Antonio Villafranca, Carlo Corazza. Ringrazio infine Alessandro Turrini per i suoi commenti su una preliminare versione dellarticolo.
(2) Ipotizziamo che il tasso medio di interesse sul debito estero sia 4,5 per cento , il tasso di crescita del Pil sia 1,5 per cento e che il cambio reale sia stabile. Per dettagli sui calcoli si vedahttp://paolomanasse.bogspot.com
(3) Nella figura si fanno le stesse ipotesi descritte nella precedente nota.
(4) Il Fondo, finanziato dai paesi che non rispettano i limiti di Maastricht su deficit e debito, fornirebbe a un paese in difficoltà delle garanzie sul proprio debito, a fronte di pesanti sanzioni (quali lesclusione dai fondi strutturali, la non eleggibilità del proprio debito come collaterale per il finanziamento della Bce, fino ad arrivare allespulsione dallUnione e dalleuro). Prevedrebbe inoltre un frame work per gestire in modo ordinato le crisi di debito, disinnescando così episodi di panico e contagio.
(5) Si veda Corsetti e, per una semplice formalizzazione, il mio lavoro Deficit Limits and Fiscal Rules for Dummies, IMF Staff Papers (2005),
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Massimo GIANNINI
Le misure di austerità greche valgono 4.8 miliardi di euro. Tale ammontare potrebbe essere facilmente raddoppiato o triplicatio con una tassa sulle operazioni finanziarie (a livello europeo) e con un risparmio sul costo del debito qualora si optasse per emissione di titoli comune in Europa con appropriate procedure di garanzie e pagamento degli interessi. Se il divario titoli greci-bund tedeschi é di oltre il 3%, emissioni comuni di titoli a livello europeo potrebbero facilmente ridurre tale spread all’1%. Nel frattempo é ovvio che la Grecia debba mettere i conti in ordine e soprattutto non truccarli più.
mirco
Come cittadino sono stanco, molto stanco, sia per la situazione interna all’Italia sia per la titubanza dei governi europei a definire una volta per tutte un percorso unitario, univoco e certo di unità europea che permetta alla UE di svilupare il mercato interno e di costruire una politica fiscale unitaria, in sostanza di realizzare pienamente le idee originarie dei fondatori dell’europa. Oggi mi sento prigioniero di grandi banche private che sono state favorite e rifinanziate e che ora stanno speculando creando disoccupazione con il preciso intendo di distruggere lo stato sociale europeo. La Cina sta sempre di più assumento il ruolo di un esempio di capitalismo senza democrazia da imitare, organizzato con forti potentati mafiosi – finanziari ecc. La si vuole imitare? Si vuole distruggere la civiltà europea? Lo si dica, almeno sapremo con chi abbiamo a che fare, sicuramente con i paesi PIGS, ma soprattutto con i paesi anglosassoni speculatori e vogliosi fin dall’inzio di distruggere l’euro e l’idea stessa di europa. Per quale motivo i popoli europei devono versare lacrime e sangue?
luis
Penso che la situazione sia molto difficile. La Grecia e gli altri paesi del mediterraneo( compresa lItalia) a causa dello spostamento del baricentro economico dallAtlantico al Pacifico si trovano in una condizione ancora più complessa. Questi sono paesi che oramai mancano di competitività e cominciano ad essere risucchiati dallAfrica. Ma intanto cè lEuropa e la grande Germania che detta legge ed insiste per la riduzione del disavanzo più velocemente possibile con misure severe e sacrifici. Ma questo rallenterà ancora di più leconomia ed una lunga recessione non credo che possa essere sopportata senza scontri sociali. I paesi ricchi dellEuropa potrebbero aiutarli con la svalutazione o con una politica monetaria espansiva? E questo forse il punto: la Germania per salvare lEuropa è disposta a importare inflazione? Penso che sarà avvincente, toccando ferro, seguire come si evolverà la situazione.
moreno
Un "fondo monetario europeo" senza una esplicita politica economica e fiscale unitaria europea, mi pare una soluzione monetarista sterile. Ciò che manca all’Europa è una vera cessione di sovranità in campi essenziali quali il fisco e il welfare. Senza un’armonizzazione in questi campi vi sarà la discrezionalità delle economie nazionali più "forti" (oggi Francia e Germania), sulle meno competitive; Inoltre non si realizza una vera distribuzione economico-sociale dei surplus nazionali all’interno dell’unione se essa continua a muoversi in ordine sparso in troppi campi . L’europa deve decidere al più presto cosa vuole fare da "grande".
giacomo
Delors dice:- così l’euro non sopravvive e Joschka Fischer : pagare per la salvezza dei paesi dell’Europa meridionale o rassegnarsi alla fine dell’euro?. Sembrano dichiarazioni da final countdown.
Sergio Capaldi
L’entità dell’aggiustamento sembra davvero titanico forse troppo. La stima del debito estero è sempre difficile, la letteratura sulla dark matter suggerisce un modo di agirare l’ostacolo ma comunque si sente l’esigenza di dati affidabili. Volendo sposare la linea della prudenza ed ipotizzare lo scenario più negativo, si può dire che saranno molti anni di lacrime e sangue per il contribuente greco (speriamo solo di quello). Questo anche perchè l’euro all’interno dell’eurozona rappresenta un regime di cambi fissi mentre fuori si mantiene eccessivamente forte per accomodare un aggiustamento di tale stazza. Mi domando allora se non sia più economico sospendere temporaneamente e solo per la grecia la clausola che vieta gli aiuti di stato per le aziende e sovvenzionare fortemente le esportazioni e tassare le importazioni. La manovra potrebbe essere budget neutrale ed equivarebbe sostanzialmente ad un deprezzamento della valuta. Il costo verrebbe sopportato dalle aziende europee ma (forse) potrebbe evitare guai peggiori.
maria di falco
Penso che non solo serva un Fondo Monetario Europeo, ma serva anche una società di Rating europea, per valutare a livello europeo la bontà e/o la pericolosità di strumenti finanziari, specialmente quelli che vengono generalmente chiamati derivati che hanno creato e stanno creando tanti problemi alla collettivtà.
Robert
Ottima analisi della contabilità greca. Il problema tuttavia è come ricostruire in Grecia un’economia nazionale in grado di generare "crescita" (comunque la si intenda). Ma ricostruire un’economia significa ricostruire una società, perché il fallimento di un modello economico altro non è che il sintomo più macroscopico del fallimento di un modello sociale. Per operare queste riforme non basta discutere di dettagli tecnici contabili, di un punto più o meno di tagli, o di fantomatiche istituzioni monetarie europee. Bisogna prendere delle decisioni politiche bisogna avere un progetto politico per la ricostruzione. Cosa che al momento non è possibile per la semplice ragione che ad oggi la politica nella Ue si riduce a discussioni sul colore dei taxi e sui diritti dei barboncini. Quindi le cose in Grecia, Italia, Spagna etc… continueranno a peggiorare. Questo è sicuro, anzi sicurissimo. Alla Grecia servirebbe – come dice un mio amico greco – non solo un salvataggio ma anche un Reichskommissar ad amministrare il paese per un decina di anni.
silver
Buona proposta, quest’ultima, da tradurre e mandare a Papandreu, che sicuramente non la farà sua, del resto neanche potrebbe. Pare che da Berlino abbiano consigliato di vendersi una delle isole…tanto, una più una meno; a sentire le telefonate e i parenti anziani ellenici parlare, forse sarebbe meglio fare così piuttosto che taglieggiare per i prossimi anni i contribuenti!
Una razza una fatza. Cosa racconterà fra un po’ l’On. Tremonti al popolo italiano che vuole mettere in coda per cambiare lavatrice-cucina-motorino, dico motorino? Cambierà? Speriamo! Ma un sito così ricco e chiaro, qualche ministro italico lo legge?