Non tutti i debiti sono uguali

Il debito è davvero così centrale nella crisi e nella sua soluzione come si sostiene nei vertici internazionali e nelle discussioni da bar? Il livello del debito è importante perché è importante la distribuzione di quel debito. Insomma, non tutti i debiti sono creati uguali. E la spesa pubblica finanziata in deficit può permettere all’economia di evitare disoccupazione e deflazione, mentre gli agenti fortemente indebitati del settore privato risanano i loro bilanci. Lo Stato potrà rimborsare i suoi debiti una volta che la crisi di deleveraging sia passata.

Se c’’è una parola che appare molto spesso nel dibattito sui problemi economici che in questo momento affliggono Stati Uniti ed Europa, questa è sicuramente “debito”.
Tra il 2000 e il 2008, il debito delle famiglie è cresciuto dal 96 per cento del reddito personale americano al 128 per cento, nel Regno Unito è passato dal 105 al 160 per cento e in Spagna dal 60 al 130 per cento. Un debito in rapida crescita, si dice, ha preparato il terreno per la crisi e l’’eccesso di debito (rispetto alla capacità di ripagarlo) continua a rappresentare un ostacolo alla ripresa.

LA TEORIA TRADIZIONALE

L’’attuale preoccupazione per il debito si rifà a una lunga tradizione nell’’analisi economica, dalla teoria della deflazione da debiti di Irving Fisher, agli studi, ora tornati di moda, di Hyman Minsky sulla instabilità finanziaria, al concetto delle recessioni di bilancio di Richard Koo. (1)
Ma nonostante l’’importanza del debito nelle discussioni tra la gente comune sulle nostre attuali difficoltà economiche e la lunga tradizione che indica nel debito un fattore chiave delle contrazioni dell’’economia, c’’è una sorprendente mancanza di modelli di politica economica, e in particolare di modelli di politica monetaria e fiscale, che corrispondano da vicino alle preoccupazioni sul debito che dominano le discussioni quotidiane. Ancora oggi, molte analisi (incluse le mie) sono condotte sulla base di modelli con un agente economico rappresentativo, che per definizione non possono spiegare le conseguenze del fatto che alcune persone sono debitori e altre sono creditori.

IL NUOVO MODELLO

Un nuovo lavoro che ho scritto con Gauti Eggertsson cerca di offrire un semplice quadro concettuale che rimedi a queste mancanze. (2)
Per quanto il quadro concettuale sia minimale, credo che permetta di mettere a fuoco meglio alcuni problemi che l’’economia mondiale si trova ad affrontare proprio in questo momento e suggerisce che buona parte del paradigma concettuale convenzionale che oggi governa le scelte politiche è, nelle attuali circostanze, sbagliata.
Immaginiamo una economia assai simile a quella rappresentata dai tradizionali modelli neo-keynesiani, ma invece di ragionare in termini di agente economico rappresentativo, ipotizziamo che esistano due gruppi di persone: i “pazienti” e gli “impazienti”, con gli impazienti che prendono in prestito dai pazienti. Esiste tuttavia un limite al debito di ciascun individuo, stabilito implicitamente dalle idee su quale sia il livello sostenibile della leva finanziaria.
Possiamo allora modellare una crisi, come quella che stiamo vivendo adesso, dovuta a uno shock da “riduzione della leva finanziaria”,. Per una ragione qualsiasi, si verifica una improvvisa revisione al ribasso dei livelli di debito accettabili, un “Minsky moment”. Questo impone ai debitori una forte riduzione delle loro spese e se l’’economia vuole evitare una recessione, altri agenti devono essere indotti a spendere di più, per esempio attraverso una caduta dei tassi di interesse. Ma se lo shock da deleveraging è sufficientemente forte, anche un tasso di interesse ridotto a zero potrebbe non essere basso abbastanza. Così, un forte shock da deleveraging può spingere l’’economia in una trappola della liquidità.
La nozione di deflazione da debito di Fisher emerge immediatamente e in modo naturale da questa analisi. Se i debiti sono definiti in termini nominali e la riduzione della leva finanziaria porta a una caduta dei prezzi, il peso reale del debito cresce e altrettanto accade per la forzata discesa della spesa dei debitori, rafforzando lo shock iniziale. Una implicazione dell’’effetto debito di Fisher è che diviene probabile che nell’’immediato dopo-shock, la curva della domanda aggregata sia inclinata positivamente e non negativamente. Ovvero, un più basso livello dei prezzi in effetti riduce la domanda per beni e servizi.
Più in generale, un forte shock da deleveraging porta l’’economia in un mondo alla rovescia, dove molte delle normali regole non valgono più. Al tradizionale, ma a lungo trascurato, paradosso del risparmio, nel quale i tentativi di risparmiare di più finiscono per ridurre il risparmio aggregato, si aggiunge ora il “paradosso del duro lavoro”, nel quale un incremento del prodotto potenziale riduce il prodotto reale, e il “paradosso della flessibilità”, nel quale una maggiore disponibilità dei lavoratori di accettare tagli ai salari porta in realtà a un aumento della disoccupazione.
Dove il nostro approccio sembra veramente offrire una chiarificazione, tuttavia, è nell’’analisi della politica fiscale. Nel dibattito corrente, il debito è spesso invocato come una ragione per respingere le richieste di espansione della politica fiscale in risposta alla disoccupazione: non si può risolvere un problema creato dal debito facendo salire ancora di più il debito, si dice. Già le famiglie hanno fatto un eccessivo ricorso ai prestiti, dicono in molti, si vuole ora che il governo ricorra al prestito ancora di più?
Che cosa c’’è di sbagliato in questo argomento? Assume, implicitamente, che il debito sia debito, indipendentemente da chi è il debitore. Tuttavia, ciò non può essere corretto perché, se lo fosse, il debito non sarebbe un problema. Dopotutto, in prima approssimazione, il debito è denaro che dobbiamo a noi stessi. È vero gli Stati Uniti hanno debiti verso la Cina e altri, ma non è questo il punto. Se ignoriamo la componente estera o guardiamo al mondo nel suo insieme, il livello complessivo del debito non fa nessuna differenza per il valore netto della ricchezza aggregata: il passivo di una persona è l’’attivo di un’’altra. Ne segue che il livello del debito è importante perché è importante la distribuzione di quel debito, perché gli agenti fortemente indebitati affrontano vincoli diversi rispetto agli agenti con basso debito. Questo significa che non tutti i debiti sono creati uguali, ed è per questo che il ricorso al prestito ora da parte di alcuni agenti può aiutare a risolvere i problemi causati dall’’eccesso di ricorso al prestito di altri agenti in passato.
Questo diventa molto chiaro nella nostra analisi: nel modello la spesa pubblica finanziata in deficit, almeno in linea di principio, può permettere all’’economia di evitare disoccupazione e deflazione, mentre gli agenti fortemente indebitati del settore privato risanano i loro bilanci e il governo potrà rimborsare i suoi debiti una volta che la crisi di deleveraging sia passata.
In breve, si ha una visione molto più chiara dei problemi che il mondo deve affrontare, e delle loro possibili soluzioni, se si considerano in modo serio il ruolo del debito e i vincoli che si pongono ai debitori. E, sì, la nostra analisi suggerisce che la saggezza convenzionale rispetto a ciò che i politici dovrebbero fare è quasi completamente sbagliata.

(1) Rispettivamente: Fisher, Irving, (1933), “The Debt-Deflation Theory of Great Depressions,” Econometrica, Vol. 1, no. 4. Minsky, Hyman (1986), Stabilizing an Unstable Economy, New Haven: Yale University Press. Koo, Richard (2008), The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japan’s Great Recession, Wiley.
(2) Eggertsson, Gauti and Krugman, Paul (2010), “Debt, Deleveraging, and the Liquidity Trap”.