Non è la prima volta che l’Italia vive una fuga dei capitali stranieri. Ma a far suonare il campanello d’allarme è il volume dei flussi in uscita registrato tra maggio e giugno: 76 miliardi. Nella legge di bilancio non c’è perciò spazio per errori.
Gli stranieri se ne vanno
I dati più recenti sulla bilancia dei pagamenti, pubblicati dalla Banca d’Italia, mostrano flussi in uscita importanti negli investimenti di portafoglio, che sono diminuiti di 33 miliardi di euro in maggio e 42 miliardi in giugno (tabella 1). Il flusso in uscita più significativo si è registrato sui titoli del debito pubblico, dove gli investimenti esteri sono scesi di 25 miliardi a maggio e 33 miliardi a giugno, segno che gli investitori stranieri sono preoccupati che la legge di bilancio, che sarà presentata nel prossimo autunno, marchi un’inversione di tendenza per le finanze pubbliche.
Ma anche il settore bancario non ne è uscito immune. Il debito bancario ha registrato flussi in uscita da parte degli investitori esteri per 6,7 miliardi a maggio e 4 miliardi a giugno. Sono scesi anche gli investimenti esteri in equity bancaria (-2,5 miliardi in due mesi) e nel resto del settore privato (-2,9 miliardi a giugno). Anche gli investimenti diretti dall’estero, tradizionalmente più resilienti, sono diminuiti di 4,3 miliardi in giugno, un possibile segnale che lo scetticismo va oltre il breve periodo.
Le passività alla voce “Altri investimenti” sono invece aumentate in entrambi i mesi, segnalando quindi un flusso in entrata. Ma in maggio l’incremento è spiegato principalmente dall’attività della Banca d’Italia, mentre in giugno è aumentata la raccolta all’estero delle banche italiane sotto forma di pronti contro termine nei confronti di non residenti, con l’intermediazione della controparte centrale italiana (centrally cleared repos).
Tabella 1 – Uscite di capitale: flussi, conto finanziario bilancia dei pagamenti, passività (miliardi di euro)
Fonte: dati Bilancia dei Pagamenti, Banca d’Italia
Il confronto con crisi precedenti
È possibile trovare analogie fra il trambusto estivo ed episodi precedenti di fuga dei capitali? La figura 1 (sinistra) mostra i flussi mensili in uscita negli investimenti di portafoglio durante tre episodi di stress: la crisi del 2011-12, durante la quale l’Italia attraversò un vero e proprio sudden stop nel finanziamento da parte degli investitori internazionali; il periodo immediatamente successivo al referendum del dicembre 2016; e maggio-giugno 2018.
Tre fatti importanti emergono dai dati. Primo, l’episodio del 2016 ha le caratteristiche di uno spavento istantaneo: dopo una fuga di 33 miliardi in dicembre, i successivi due mesi hanno visto flussi di capitale in entrata (seppure di piccola stazza). Secondo, benché isolato, l’episodio di dicembre 2016 ha avuto un volume maggiore di tutti i flussi in uscita precedentemente registrati tra luglio 2011 e luglio 2012 (data del famoso discorso in cui Mario Draghi promise che la Banca centrale europea avrebbe garantito “a ogni costo” l’irreversibilità della moneta unica). Terzo, i flussi di capitale in uscita a maggio e giugno 2018 sono stati più voluminosi di tutti i flussi precedentemente registrati.
Questo lo vediamo anche riflesso nei valori cumulati (figura 1, destra). In appena due mesi – maggio e giugno 2018 – i flussi in uscita dagli investimenti di portafoglio hanno superato il totale registrato durante i mesi estivi del 2011, e si attestano a circa la metà del totale registrato durante l’intera crisi del 2011-12.
Figura 1 – Flussi mensili in uscita negli investimenti di portafoglio durante tre episodi di crisi
Fonte: dati Bilancia dei Pagamenti, Banca d’Italia
La maggior parte della fuga è spiegata da investitori esteri che vendono titoli del debito pubblico italiano: è vero oggi come nel 2011. Lo stesso vale per il debito bancario, ma mentre nel 2011-12 gli investitori esteri avevano mantenuto o aumentato gli investimenti nel settore privato non-bancario, questa volta non sembra essere più così (figura 2).
Figura 2 – Investimenti di portafoglio e altre passività: confronto tra tre crisi
Fonte: dati Bilancia dei Pagamenti, Banca d’Italia
Un’altra similarità con quanto accaduto durante la grande fuga dei capitali del 2011-12 è l’aumento di obbligazioni governative italiane acquistate dalle banche italiane in sostituzione degli investitori esteri (figura 3). Quest’estate, in appena due mesi, le banche italiane hanno aumentato lo stock di titoli di stato nei loro attivi per circa 28 miliardi di euro. A differenza del 2011-12, ovviamente, anche la Banca d’Italia adesso ha un portafoglio di bond governativi italiani, parte del Quantitative easing della Bce.
Figura 3 -Titoli di stato detenuti da banche italiane (miliardi di euro)
Fonte: Banca centrale europea
I dati qui presentati sembreranno certamente familiari per gli osservatori delle dinamiche della bilancia dei pagamenti del nostro paese. Non è infatti la prima volta che l’Italia vive una fuga dei capitali stranieri. Ma ciò che dovrebbe davvero far suonare un campanello d’allarme è il volume dei flussi in uscita che abbiamo visto durante l’estate. In due mesi, infatti, i flussi in uscita dagli investimenti di portafoglio hanno superato quelli registrati nell’estate 2011. In termini cumulativi, tra maggio e giugno se ne sono andati 76 miliardi di investimenti in portafoglio. Il totale per l’intero episodio di fuga dei capitali del 2011-2012 (durato 12 mesi) fu di poco superiore al doppio (164 miliardi).
Questo suggerisce molto chiaramente che gli investitori internazionali stanno diventando sempre meno tolleranti nei confronti del rischio politico che caratterizza il nostro paese. Di conseguenza, non c’è spazio per errori da parte del nuovo governo. E il primo test sarà senza dubbio la presentazione del bilancio in autunno. Si dice (e si smentisce) che il nuovo governo stia guardando alla Cina o agli Stati Uniti in cerca di investimenti. Ma se quanto accaduto in estate dovesse continuare – con volumi simili – per un periodo di tempo prolungato, la crisi del 2011 ci sembrerà un pallido ricordo. In vista delle negoziazioni sul prossimo bilancio, è il caso di dire che la situazione è grave, e anche seria.
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Silvia Merler è capo della ricerca all'Algebris Policy & Research Forum. La sua ricerca si concentra su temi di politica economica Europea, con attenzione a macroeconomia e finanza. Prima di Algebris, Silvia è stata Affiliate Fellow a Bruegel – think tank di politica economica di Bruxelles – e come analista economica alla Direzione Generale Affari Economici e Finanziari della Commissione Europea. Silvia detiene una laurea e una laurea specialistica in economia e scienze sociali all'Università Bocconi di Milano, ed è PhD candidate in studi europei alla Johns Hopkins School of Advanced International Studies (SAIS).
Savino
L’Italia ha il dovere di essere un Paese credibile. Gli italiani hanno il dovere di essere delle persone serie e credibili agli occhi del mondo. Basta con la retorica della generica e populista difesa di sovranità. Solo pancia a terra per cambiare la nostra maledetta mentalità provinciale e familistica, per combattere ogni forma di corruzione, di mafia, di illegalità, di evasione fiscale, di sfruttamento, per essere più sensibili in favore della nostra bellezza naturale, architettonica e culturale, per valorizzare i nostri talenti e le nostre produzioni, per dare spazio ai nostri giovani, per combattere ogni furbizia alle spalle degli altri, perchè gli italiani non possono continuare cinicamente a vantarsi di essere i più furbi e i più dritti degli altri in un mondo che cambia velocemente e in cui tutto, nell’economia, potrebbe crollare rapidamente da un momento all’altro. Gli italiani, dopo aver provato tutte le forze politiche possibili al potere, si facciano un esame di coscienza (se ce l’hanno), rivedano la propria storia recentissima, facciano umilmente una rivisitazione della propria mentalità senza sentirsi sempre i primi della classe e senza lamentarsi sempre.
Virginio Zaffaroni
Esemplare. Condivido in toto.
Gabriele Biondo
Sig Savino lei ha pienamente ragione , ma di italiani come lei e come me ne sono rimasti evidentemente pochi. La maggioranza degli italiani , sono ignoranti in economia/finanza , quindi non capiscono il pericolo che corriamo ( pensano a torto che noi non si possa fallire come l’ Argentina ). Sottovalutano che quando saremo con l’acqua alla gola , rimangono 2 strade : o fai un taglio ai nostri titoli pubblici ( rimborsi il 70/80%) , oppure se non vuoi dichiarare fallimento , non resta che una pesante patrimoniale da 400/500 md. Tutti i nostri politici questo dovrebbero dire al popolo!!! Invece per avere il potere , si promettono cose inattuabili viste le nostre condizioni economiche , ed il popolo come i famosi topolini credono hai pifferai magici che li porteranno nel burrone. Lo ho gia’ detto in altro commento , l’Italia va commissariata.
Nel frattempo io do fiducia ZERO a questo esecutivo , da mesi sono short sull Italia , nessun titolo pubblico , solo titoli esteri denominati in dollari o franchi svizzeri ( Se noi andiamo in forte crisi , va in crisi anche l’euro )
Roberto
Caspita che patriota: ti consiglio, se non l’hai già fatto, anche di farti provviste in dispensa o meglio di espatriare subito prima che chiudano le frontiere.
Henri Schmit
Commento sciocco. La teoria insegna che in un mondo vagamente libero gli individui scelgono (almeno) su due piani diversi ma in qualche misura paralleli, il voto politico e la decisione economica, in particolare l’investImento. Se gli ignoranti eleggono i loro pari che poi rovinano le finanze pubbliche io che votato contro devo almeno poter salvare i miei risparmi. Attenzione però! C’è un’asimmetria fra le due scelte: in una votano solo i cittadini nell’altra tutti gli investitori. Per liberarsene bisogna ridurre il debito, l’opposto di quello che sta succedendo all’incirca dal governo Prodi.
DANIELE GIOVANNI RICCI
Ironicamente mi scappa di dire:
Se questi sono i soldi stranieri che sarebbero serviti ad acquistare le nostre industrie di eccellenza il cui marchio è conosciuto ed apprezzato in tutto il mondo, come quando Renzi diceva ” gli stranieri tornano ad investire in Italia” allora per fortuna sono fuggiti via.
Daniele Giovanni Ricci
Shadok
Esatto! Giustissimo! Io sono orgoglione di questa situazione!
Henri Schmit
Ma gli imprenditori italiani (che conosco personalmente) sono contenti se ci sono stranieri che comprano le loro aziende e pagano tanto; un’impresa che si vende crea soldi liquidi da investire; spetta allo stato favorire gli investimenti nuovi nel paese; ora rischiano di portare via le liquidità, investirle attraverso assicurazioni vita (esenti) in investimenti più lucrativi, più sicuri, all’estero. Altri stati attirano gli investitori stranieri liquidi a investire in attività produttiva da loro. Lo stesso dovrebbe valere per lo stato italiano, cioè di rendersi appetibile anche per investitori esteri, a più forte ragione se si tratta solo di debito, senza potere di decisione, tranne quello di vendere al momento opportuno ….
Gabriele Biondo
Sig Daniele non dica sciocchezze !!! Studi un po’ di economia e finanza . I fondi di investitori esteri , erano investiti in titoli pubblici italiani , ora quelli li hanno venduti , ed e’ chiaro perché. Hanno paura che noi si vada in default ( fallimento ) capisce ? Quando la BCE non sottoscrivera piu’ le emissioni dei nostri titoli per circa 15/20 md al mese chi li sottoscrivera’ , LEI ? E se le emissioni del nostro tesoro non trovano compratori sa che succede ? Lo stato non ha i soldi per pagare insegnanti medici , tutto cio’ che dipende dal pubblico. Capisce ora ? Gli investitori esteri sono preziozi, certo che il duo Salvini DiMaio li fanno scappare. Anche io personalmente sono mesi che sono short ( venditore , al ribasso ) sui nostri titoli. Reputo la credibilita’ dell’attuale esecutivo pari a zero, e niente titoli in euro , se saltiamo noi crolla anche l’euro , quindi dollari e franchi svizzeri. Auguri
toninoc
Quando i creditori, stranieri o italiani, portano altrove i loro risparmi possiamo nuovamente ricatturarli soltanto dando loro interessi più alti, ma così facendo rischiamo il fallimento. Con la vecchia liretta si svalutava e si aumentava l’esportazione ma con l’euro non si può più. Inutile girarci intorno O diventiamo un Paese virtuoso a 360° o finiamo come e peggio della Grecia.
Guido Gennaccari
1) considerare il contesto macro: rendimenti da negativi in salita hanno determinato un flusso globale in uscita dal settore bond 2) con i vari QE gli Istituzionali, soprattutto USA, hanno avuto molta liquidita’ da utilizzare e forse hanno “forzato la mano” negli acquisiti di Btp: quanto il valore in uscita in termini percentuali sul totale debito attuale? Stesso cacolo andrebbe fatto per le due simulazioni 3) nel 2011 non c’era intervento Bce e questo spiega perché spread “solo” a 300: ma questo valore e’ solo dovuto alla politica oppure mercato sconta fine QE? I mercati stanno attualmente alla finestra facendo moral suasion verso Governo, niente di tragico ed irrecuperabile (per il momento!) come dimostra l’ammonimento di Fitch
Stefano
Articolo interessante. L’analisi della fuga di capitali nel 2011-12 non tiene però conto degli effetti sui dati di bilancia dei pagamenti del Securities Market Programme. Gli acquisti del SMP erano ripartiti tra le varie banche centrali nazionali in base alla capital key e pertanto oltre 80 miliardi (sui circa 100 complessivi di acquisti di titoli di Stato italiani) sono stati effettuati da BCE, Bundesbank, Banque de France e altre BCN dell’Eurosistema diverse dalla Banca d’Italia, che nella bilancia dei pagamenti sono considerati soggetti “non residenti”.
Al netto degli acquisti SMP da parte delle BCN estere e della BCE, la fuga di capitali nel 2011-12 è stata ben più ampia (240 miliardi anziché i 160 miliardi della figura 1).
Rispetto a questa misura più precisa di fuga di capitali del 2011-12, gli investimenti di portafoglio in uscita tra maggio e giugno 2018 sono stati pari a poco meno di un terzo (76 contro 240) e non alla metà del totale, come affermato nell’articolo.
Silvia Merler
Ciao Stefano, grazie del commento. Hai ragione, la cifra riportata qui per il 2011/12 è di fatto al netto del SMP. Purtroppo però non avrei avuto modo di integrare il dato nei flussi mensili (solo il totale) perché non abbiamo quel livello di dettaglio nelle statistiche. Comunque ho un vecchio paper sull’argomento, nel caso ti interessasse ti metto il link: http://bruegel.org/2012/03/sudden-stops-in-the-euro-area-2/
Jorge
Sintesi chiara e totalmente condivisibile. Non ci si rende conto dei rischi altissimi che si corrono: perdita di credibilità i cui effetti si trasmettono dalla finanza all’economia reale, con anni di dura crisi e disoccupazione, se non peggio. Nulla abbiamo imparato dal passato.
Henri Schmit
La situazione è conosciuta; i dati precisi dell’articolo confermano la gravità; bisogna spiegare a chi (per errore) sta nella sala dei bottoni che se non si cambia politica e discorso questo è solo il preludio a meno investimenti produttivi, minore crescita, maggiori costi di finanziamento, minore competitività, stipendi più bassi, maggiore disoccupazione, meno consumo, ancora meno crescita, ancora meno investimenti …. etc.
mauro
qual è il motivo della fuga? L’Italia ha un avanzo della spesa pubblica primaria, surplus di bilancia commerciale, ricchezza delle famiglie abbondantemente superiore all’intero stock del debito pubblico, nonostante 20 anni di stagnazione. Dovremmo piuttosto chiederci come mai dopo 20 anni di tagli e di austerità il rapporto debito/pil continua a crescere.
arthemis
propone quindi una patrimoniale, per cancellare i debiti pubblici con i risparmi privati?
Il rapporto debito/PIL *non* è sempre cresciuto negli ultimi 20 anni: è (ri) aumentato negli ultimi 10.
enzo
Mi chiedo se non vi sia un altro fattore da considerare. Mettiamoci dalla parte del creditore: se mi scadono delle obbligazioni , statali e/o private, con qualche B davanti, ma che mi davano un buon rendimento e ne trovo di sostitutive, che anche grazie al QE, sono sempre quasi a rischio ma rendono appena un filo in più delle triple A, per quale motivo dovrei acquistarle e non invece dirigermi verso il mercato azionario per i rendimenti o obbligazioni tripla A per la sicurezza?