Mario Draghi ha elencato tre condizioni per rialzare i tassi di interesse. Nessuna delle quali sembra prossima a realizzarsi in Europa. Perché la Banca centrale europea è sola nell’affrontare la lunga crisi, ancora e sempre orfana della politica fiscale.
L’analisi di Draghi
Non si è trattato soltanto di difendere la politica della Banca centrale europea dalle critiche tedesche e di raffreddare le attese di rialzo dei tassi. Nell’intervento al convegno The ECB and Its Watchers, Mario Draghi ha anche fornito la propria chiave di lettura del successo e dei limiti del pacchetto di misure varato il 5 giugno del 2014.
Il pacchetto, ricordiamolo, ha oggi tre ingredienti:
- a) le operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine, grazie alle quali le banche più virtuose nel concedere credito a imprese e famiglie possono finanziarsi anche a tassi negativi;
- b) la tassa dello 0,40 per cento sul saldo in eccesso dei conti delle banche presso la Bce;
- c) il programma di acquisti definitivi di titoli di debito privato e pubblico.
L’esito dell’uso combinato di queste misure è stato quello di trascinare verso il basso il costo del debito su tutte le scadenze, come si vede dal mutato profilo della curva dei rendimenti dal giorno dell’annuncio a oggi (figura 1). Quando il presidente della Bce afferma che “la politica monetaria funziona”, si riferisce in primo luogo proprio a questo.
Figura 1 – La curva dei rendimenti dell’euro tre anni fa e oggi (prima e dopo il discorso di Draghi)
Quanto agli effetti che il calo dei tassi ha a sua volta sulla domanda aggregata, Draghi riconosce che l’impatto sulla domanda interna è ancora debole. Gli investimenti del settore privato non scendono più come nel 2012-13, ma crescono ancora troppo poco e le condizioni finanziarie favorevoli si sono caso mai tradotte in un calo dell’indebitamento privato. La capacità inutilizzata e la disoccupazione restano ancora elevate. E il vero sostegno alla ripresa dell’area euro è venuto dall’export.
Questo, afferma Draghi, è stato favorito dall’accresciuto differenziale dei tassi con la Fed. Grazie ai tassi ultra-bassi e alle mutate preferenze di portafoglio (anche, se non soprattutto, a causa di una riduzione delle riserve ufficiali estere in euro), il deprezzamento dell’euro sul mercato dei cambi ha potuto sostenere la componente estera della domanda pur in una fase di rallentamento del commercio mondiale. Altri motori non ce n’è, vista la continua e colpevole assenza di una politica fiscale europea, se non centrale, almeno coordinata. Su questo non resta che affidarsi agli esiti del lavoro che il nuovo Fiscal Board sta svolgendo per una “fiscal stance” (politica di bilancio) europea. Nel frattempo, la salute del grande mercato unico europeo resta legata al saldo delle partite correnti, che nel 2016 è cresciuto fino a raggiungere il 3,4 per cento del Pil.
L’altro fattore che, secondo Draghi, ha giocato a favore è il calo del prezzo del petrolio, che oggi viaggia a un livello che è la metà di quello di inizio 2014. Qui però le cose si fanno più complicate, perché se l’Europa può averne in parte beneficiato, è stato proprio il calo dei prezzi petroliferi a innescare, nel 2015, una diminuzione degli investimenti americani legati al settore dello shale oil, che è probabilmente il fattore più responsabile del rallentamento dell’occupazione negli Stati Uniti (figura 2).
Figura 2 – Stati Uniti: Occupazione (“Non farm payroll”) e prezzo del petrolio
Tre condizioni per alzare i tassi
Dunque, ben si comprende come Draghi abbia voluto raffreddare gli animi di chi aveva voluto interpretare il passaggio, in aprile, dagli 80 ai 60 miliardi al mese nel programma di acquisti come un preavviso di rialzo dei tassi a breve. La figura 1 mette bene in evidenza il calo della curva dei rendimenti in risposta al discorso del presidente della Bce.
Mario Draghi ha dunque elencato tre condizioni per rialzare i tassi: che l’inflazione dell’area euro ritorni al livello obiettivo, che si dimostri stabile e che sia in grado di reggersi anche senza il sostegno della politica monetaria. Nessuna delle tre, secondo la Bce, sembra prossima a materializzarsi. Anche a causa di una dinamica salariale troppo bassa, che la banca centrale ritiene durerà ancora a lungo, visto che la crisi ha fatto aumentare sia il numero di persone che potrebbero lavorare ma non cercano lavoro (gli “scoraggiati”) sia quello dei sotto-occupati: quando la ripresa si farà più robusta il riassorbimento di questi lavoratori contribuirà a mantenere bassi i salari.
Se è vero che la politica monetaria della Bce ha funzionato principalmente attraverso il canale del cambio, se è vero che la ripresa dipende fortemente dall’evoluzione della domanda estera e se è vero che l’economia americana potrebbe rallentare ancora, non può certo sorprendere che la Bce consideri la ripresa ancora troppo fragile per cambiare regime. Ed è questa la solitudine della Banca centrale europea, ancora e sempre orfana della politica fiscale.
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Andrea Terzi si è laureato in economia politica presso l’Università Bocconi di Milano e ha conseguito il Ph.D in economics presso Rutgers University. È professore di economia nella Franklin University Switzerland, ricercatore associato del Levy Economics Institute del Bard College (NY), e insegna Economia Monetaria nell’Università Cattolica del Sacro Cuore di Milano. È autore di La Moneta (Farsi un'idea, il Mulino, 2002) e Salviamo l'Europa dall'austerità (2014, Vita e Pensiero). È coautore e coeditore di Euroland and the World Economy: Global Player or Global Drag? (Palgrave Macmillan, 2007).
Marcello Romagnoli
Vorrei modestamente dare un suggerimento al Sig. Draghi. Se vuole far arrivare velocemente denaro all’economia reale, creare occupazione e far crescere la competitività europea, non deve dare soldi alle banche che non li sanno usare per questo scopo, troppo interessate a far soldi con le operazioni finanziarie e non facendo le banche vere. Il Sig. Draghi dovrebbe varare un programma di finanziamento a fondo perduto della ricerca europea. Ad esempio 10-20 miliardi/ anno per 10 anni da aggiungere ai programmi europei di finanziamento alla ricerca. Si potrebbe pensare a un andamento del finanziamento a campana. Un po’ il primo anno, di più fino ad arrivare a molti il quinto per poi ridiscendere. I soldi arrivano subito all’economia reale ( stipendi, acquisto di materiale, nuovi occupati ecc.). La ricerca produrrà un vantaggio competitivo verso gli altri paesi. Il denaro verrà distribuito su tutti i paesi europei. verranno assunte persone con alto livello di istruzione. Il tutto produrrà un immediato sviluppo dell’economia che potrà proseguire anche dopo la fine degli aiuti. Soldi che producono soldi ma nel modo giusto. Il debito potrà essere stracciato dalla BCE perchè il denaro è creato dal nulla. Dite che la BCE non può farlo per via dei trattati/Statuti? Questi non sono leggi di Natura, ma vincoli imposti dall’Uomo quindi possono essere rimossi con un tratto di penna. Se no…fine della UE
Maurizio Cocucci
Dipende cosa intende per “far arrivare il denaro all’economia reale”, se lei ha i requisiti la banca i soldi glieli presta in un’ora, il tempo per stampare documenti e firmarli. Se invece è sua opinione che la banca dovrebbe darli alle ditte e alle famiglie in difficoltà finanziaria allora è diverso, la banca non è un istituto di beneficienza o la Caritas. La banca usa i risparmi di famiglie ed imprese, una banca centrale non fa altro che acquistare obbligazioni in cambio di denaro che la banca usa in forme diverse. Questo lo fanno tutti gli Stati al mondo, non solo la UE. Ricordo che nella ex Unione Sovietica tutti erano dipendenti statali, la banca centrale dipendeva dal governo e quindi ogni lavoratore poteva essere pagato adeguatamente per condurre una vita agiata dato che il denaro proveniva appunto dalla banca centrale che, come ritiene lei, può stamparne a piacimento. Eppure la realtà ha visto andare le cose ben diversamente… dai sogni.
Marcello Romagnoli
Se lei ha i requisiti la banca i soldi glieli da è una affermazione che fa sorridere. Per esperienza e per quanto sta venendo fuori dalle inchieste sulle sofferenze bancarie, io e Lei sappiamo che i requisiti possono essere due: ho questi soldi li hai già e li puoi mettere in garanzia (si ricorda la scenetta di Benigni, beh a me è capitato lo stesso) oppure conisci i vertici della banca o fai parte dei vertici della banca (vedi caso Zonin). Io non voglio una banca istituto di beneficienza, ma voglio una banca che sappia prestarli i soldi e l’ammontare dei NPL delle banche europee e americane dimostrano che non sanno farlo, ma pretendono di essere salvati proprio dalle famiglie e dalle aziende a cui hanno negato i prestiti (leggasi MES e aiuti che sono e verranno varati dagli stati per salvare le banche). Allora qualcosa nel suo discorso non va: profitti privati, perdite pubbliche. Ci troviamo in un momento economico non normale e ci vogliono risposte non normali. Le uniche che possono risolvere l’attuale situazione è spesa pubblica. Il suo esempio dell’URSS non vale applicato all’Italia e all’Europa in quanto confronta sistemi economici e strutture industriali assai diverse.
Massimo Matteoli
Sulla “solitudine” della BCE la domanda andrebbe rivolta ai governi nazionali.
Draghi non solo ha il grande merito di aver bloccato i peggiori mali dell’austerity, ma di averlo fatto agreggando sulla sua politica una solida maggioranza nel Consiglio della BCE.
Perchè allora i Governi di quegli stessi banchieri centrali che sostengono Draghi contro la Bundesbank, nei Consigli Europei sanno solo chinare il capo davanti a Scauble?
Non chiediamo alla BCE più di quello che può dare.
Se vogliamo uscire dalla crisi, rilanciando sviluppo ed occupazione, dobbiamo chiedere ai Governi nazionali di mostrare nell’Unione la stessa consapevolezza dei problemi europei e decisione nell’affrontarli dei loro banchieri centrali.
Anche a costo di mettere in minoranza i falchi dell’austerità a prescindere.
E’ troppo?
Andrea Comin
D’accordo con Romagnoli. Perdendo la prossimità con il territorio e fondendosi in grandi conglomerati orientati al big business e al reperimento di profitti sui mercati finanziari, molte banche hanno abbandonato il loro ruolo di finanziamento dell’economia reale (particolarmente sul tessuto di PMI). Con la scusa del “non ha i requisiti” è un intero sistema economico-industriale che stalla; purtroppo le banche vengono garantite e riempite con i soldi pubblici.
Già, le banche fanno bene il loro lavoro nel mondo dei… sogni, non nel nostro. Esattamente come l’ipotesi dei presunti mercati perfettamente concorrenziali, reperibile solo nei manuali di economia.