Effetto coronavirus sulle pensioni

La crisi innescata dal Covid-19 mette in discussione il nostro sistema previdenziale? Buone pensioni dipendono dal buon funzionamento dell’economia e dell’occupazione. Al debito si può ricorrere nel breve periodo, ma poi va garantita la sostenibilità.

Come si finanzia il sistema previdenziale

È lecito domandarsi quanto la crisi innescata dal Covid-19 metterà in discussione anche il nostro sistema previdenziale, considerati i devastanti effetti sull’economia e la pressione senza precedenti sul welfare, dovuta alla perdita di reddito. La questione non riguarda ovviamente i provvedimenti che potranno – e dovranno – essere presi nel breve periodo (come l’eventuale non riconferma di quota 100), ma la stessa funzionalità del sistema e, in particolare, il suo finanziamento. Con un’economia in crisi e una disoccupazione crescente, infatti, il problema non potrà non farsi sentire e se il ricorso al debito è giustificabile nel breve periodo, nel lungo le pensioni non possono che poggiare su una fonte sostenibile di reddito.

Riassumiamo brevemente la questione, semplificando molto. Un sistema previdenziale può essere finanziato: “a ripartizione”, nel qual caso, per il pagamento delle pensioni dell’anno, si utilizzano i contributi versati dai lavoratori nello stesso anno, secondo un implicito contratto tra generazioni (si parla generalmente di primo pilastro); “a capitalizzazione”, con contributi impiegati in attività finanziarie più o meno rischiose che, aumentate dei rendimenti nel frattempo maturati, costituiranno il capitale da trasformare in pensione al momento del collocamento a riposo (secondo pilastro); con “ricorso alla tassazione generale”, progressiva (“pilastro zero”, che in Italia corrisponde alle pensioni “di cittadinanza”, un trasferimento pubblico di risorse finanziato con il gettito fiscale e destinato anche a chi non ha, a suo tempo, pagato imposte o contributi, per mancanza di redditi o per evasione).

Esistono naturalmente svariate combinazioni di questi differenti metodi di finanziamento, ma in Europa la ripartizione è di gran lunga la forma prevalente. Con questo metodo, la sostenibilità è assicurata se i contributi sono capitalizzati a un rendimento che non è quello dei mercati finanziari bensì quello generato dal “capitale umano”: più precisamente, il tasso di crescita della massa salariale, approssimato con la crescita del Pil.

La scelta tra le forme di finanziamento non può però essere lasciata al singolo ed è molto vincolata anche per lo stato: il sistema pubblico a ripartizione è necessariamente obbligatorio e, di fatto, è impossibile uscirne una volta in funzione. Occorrerebbe, infatti, che i lavoratori pagassero due volte: per le pensioni degli attuali anziani e per le loro stesse pensioni future. La capitalizzazione finanziaria, spesso volontaria nei paesi europei, generalmente svolge pertanto un ruolo integrativo del primo pilastro.

Il punto importante però è che nessuno dei due è senza rischio. Nella capitalizzazione, i rischi sono finanziari; nella ripartizione, demografici (invecchiamento) ed economici (bassa crescita). La teoria economica non dà indicazioni su quale sistema sia migliore (non esiste una soluzione ottima), ma l’evidenza empirica e criteri di buon senso suggeriscono di puntare su un sistema misto, allo scopo di distribuire maggiormente il rischio complessivo.

Confronto di rendimenti tra Italia e Germania

Negli ultimi due decenni, tutte le economie, e quelle europee in particolare, sono state investite da gravi crisi che hanno avuto pesanti ripercussioni sia sull’andamento dei mercati finanziari sia sull’economia reale (Pil, occupazione, reddito delle famiglie). La crisi indotta dal Covid-19 sarà verosimilmente ancora più severa. In questo quadro, e senza pretesa di generalizzare i risultati, è rilevante domandarsi in quale sistema previdenziale il lavoratore abbia realizzato migliori risultati.

Per rispondere immaginiamo due lavoratori, un italiano e un tedesco, che abbiano entrambi iniziato a lavorare nei primi mesi del 1996 e versato un euro nel sistema a ripartizione e un altro in un generico fondo pensione a capitalizzazione (ci limitiamo al versamento iniziale, trascurando la successione di contributi versati nel tempo). Scegliamo il confronto con la Germania perché si tratta del paese che ha meglio reagito alle crisi, sia sul piano finanziario, sia su quello reale e ciò rafforza lo stretto legame, che vogliamo qui sottolineare, tra andamento dell’economia e capacità del sistema di offrire buone prestazioni. Quanto al periodo – dal 1996 (anno di inizio del metodo contributivo in Italia) al 2019 (ultimo anno di disponibilità dei dati) – non coincide con la durata normale della vita lavorativa ma rappresenta comunque un tempo abbastanza lungo per dare senso a un processo di accumulazione. Supponiamo inoltre che: a) nel sistema pubblico i lavoratori siano soggetti alla medesima formula contributiva, sostanzialmente quella italiana che riconosce, come rendimento di ogni anno, la media mobile dei tassi di crescita del Pil nei tre anni precedenti; b) il portafoglio del fondo pensione sia composto per metà dal titolo di stato decennale e per l’altra metà da un indice azionario (un portafoglio, perciò, con una rilevante componente di rischio, a cui dovrebbe corrispondere un più elevato rendimento); c) i lavoratori siano entrambi “patriottici”, cioè prendano come riferimento il mercato finanziario nazionale, ciò che permette un diretto confronto tra economia reale e performance finanziaria nello stesso paese.

Con queste ipotesi, ci domandiamo quale sia il capitale finale, e perciò il rendimento lordo, nell’uno e nell’altro sistema, per i due lavoratori, dopo vent’anni di partecipazione (fine 2019).

Il grafico 1 mostra l’andamento nel tempo dell’euro investito nei rispettivi fondi e paesi. Misuriamo il Pil a prezzi correnti mentre, per il rendimento del portafoglio, utilizziamo due indici di mercato, rispettivamente per la componente azionaria e per quella obbligazionaria, che tengono conto del pagamento di dividendi e cedole. Il valore finale corrisponde alla somma disponibile, nei vari casi, per la trasformazione in pensione.

Grafico 1 – L’evoluzione nel tempo di un euro “investito” rispettivamente nel Pil e nel portafoglio finanziario dal 1999 al 2019 (valori nominali)

Nota: Il grafico riporta l’evoluzione del montante generato da un euro investito nel 1999 nel sistema pensionistico pubblico basato sul tasso di crescita del Pil nominale (linea gialla) e nel portafoglio rischioso (linea verde) equamente suddiviso tra il mercato azionario e obbligazionario governativo, considerando rispettivamente dividendi e cedole. Il montante è stato calcolato assumendo che la somma generata ogni anno dall’investimento venga costantemente e interamente reinvestita.

I grafici mostrano, anzitutto, lo svantaggio dell’Italia, dove sia il rendimento finanziario sia la crescita del Pil sono inferiori a quelli tedeschi, e ciò riflette la relativa debolezza strutturale del nostro paese e la maggiore incidenza delle crisi (quella del 2001-2003 successiva all’attentato delle Torri gemelle e la grande recessione del 2008-2012). La differenza è più forte nel caso dell’impiego finanziario: in Germania, un euro investito nel fondo pensione avrebbe condotto, dopo vent’anni, a un capitale finale pari a 2,30 euro (con un tasso medio annuo di rendimento pari al 5,3 per cento); in Italia, a un valore pari a 1,76 (con un rendimento medio annuo pari al 3,7 per cento). La differenza si ripropone, con minore intensità, nell’andamento del Pil e quindi nel montante accumulato nella ripartizione pubblica, dove i corrispondenti valori sono 1,70 per il tedesco (rendimento medio annuo del 2,98 per cento; nei primi anni Duemila la Germania era considerata il “malato d’Europa”) e 1,67 per l’italiano (2,91 per cento). Si conferma, inoltre, per entrambi i paesi, la maggiore rischiosità dei mercati finanziari rispetto all’andamento macroeconomico, tendenzialmente più stabile. Infine, conformemente all’evidenza empirica per periodi temporali sufficientemente lunghi, il rendimento finanziario supera quello reale, essenzialmente grazie alla componente azionaria (ma, per l’Italia, anche grazie al premio al rischio sul titolo di stato decennale).

Possiamo brevemente “spiegare” l’impoverimento relativo dell’Italia, attraverso il grafico 2, che “scava” dietro il processo di formazione del risparmio previdenziale guardando alle variabili che lo sorreggono.

Grafico 2 – Le variabili economiche nel tempo per Germania e Italia

Nota: Il grafico riporta la dinamica nel tempo, tra il 1999 e il 2019, del tasso di occupazione, dell’indice di produttività del lavoro, dell’indice azionario nazionale (il Ftse Mib 100 per l’Italia e il Dax 100 per la Germania) e dell’indice obbligazionario governativo decennale, comprensivi rispettivamente del pagamento dei dividendi e delle cedole. Tutte le variabili sono indicizzate all’anno di inizio della serie storica, ovvero assumono valore 100 nel 1999.

Mentre il Pil tedesco è salito per effetto sia dell’occupazione (cresciuta del 18 per cento, a partire dalle riforme Schröder del mercato del lavoro) sia della produttività (+13 per cento), in Italia l’occupazione è cresciuta del 13 per cento, ma il valore aggiunto per addetto è diminuito del 5 per cento. Anche se gran parte del divario di produttività dipende dal cambiamento nella composizione della produzione (l’Italia è uscita da settori a elevata produttività – come chimica ed elettronica – mentre ha aumentato il proprio peso in settori a produttività più bassa e con maggior uso di manodopera), il risultato non è meno sconfortante. Inoltre, mentre il mercato azionario tedesco ha raddoppiato negli ultimi vent’anni la propria capitalizzazione, quello italiano oggi non si discosta molto dal livello di venti anni fa, pur considerando i dividendi staccati negli anni. I rendimenti sui titoli di stato italiani, con l’eccezione della famosa stagione dello “spread impazzito” (estate-autunno 2011), non sono mai stati tanto più alti di quelli tedeschi da far la differenza in un portafoglio così composto.

Che cosa ci insegna questo semplice esercizio, al di là del richiamo, ancora una volta, a prendere coscienza dei problemi a lungo termine di casa nostra? Anzitutto, che le pensioni non sono una “variabile indipendente” dalle condizioni economiche generali, e in particolare dalla crescita. Non è la politica a garantire le nostre pensioni, ma il buon funzionamento del sistema economico e dell’occupazione. La crescita fornisce, attraverso l’aumento dei redditi da lavoro, la fonte per corrispondere buone pensioni ai pensionati di oggi e a quelli di domani (oltre alla base tassabile per la parte assistenziale del sistema). La crescita – soprattutto quella attesa – è però anche la premessa per una maggiore redditività dei mercati finanziari.

La seconda, banale ma spesso trascurata, osservazione è che nessuna fonte di finanziamento delle pensioni è esente da rischi, sia essa legata all’economia reale del paese o a un portafoglio finanziario. Favorire un po’ di diversificazione è pertanto utile, così come il ricorso alla fiscalità generale in situazioni di emergenza. Ma proprio perché dal sistema a ripartizione non si può uscire, è bene garantirne la sostenibilità nel tempo, senza avventurarsi in pericolose controriforme di corto respiro, attingendo al debito pubblico.